En una situación actual con la guerra de Irán donde el estrecho de Ormuz se ha cerrado de facto y por donde circula el 20% del petróleo y del gas mundial, los precios del petróleo se han disparado por encima de los 100 USD/Barril y el precio del gas TTF prácticamente se ha doblado en el último mes hasta superar los 60 EUR/MWh.

Esta guerra que está librando EEUU e Israel contra Irán está descolocando el tablero energético mundial. Los principales compradores del oil & gas de Middle East son Asia con el 75%, que va a China, India, Corea y Japón. Sus bolsas están sufriendo bastante en el último mes porque sus economías dependen de estas importaciones.

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Si nos centramos ya en la parte del gas, sabemos que Qatar es uno de los mayores productores y el principal exportador de gas natural licuado (GNL) del mundo. El país extrae este gas desde el yacimiento offshore de North Field localizado al noreste de Qatar, y que comparte la misma estructura geológica que South Pars, el campo desde donde Irán extrae su gas también. Qatar lleva este gas por gasoductos submarinos hasta su planta de Ras Laffan, el mayor complejo de licuefacción y exportación de GNL del mundo donde se produce el 20% del GNL mundial.

El pasado 18 de marzo Irán lanzó un ataque con misiles contra este complejo de Ras Laffan. A raíz de este ataque, los trenes de licuefación nº4 y nº6 de la planta fueron dañados, lo que implica que la capacidad de la planta se ha reducido un 17% y con ello las exportaciones de gas de Qatar. Estamos hablando de 12,8 millones de toneladas anuales de gas licuado que Qatar no va a poder exportar en los próximos 3-5 años que durará la reconstrucción de estas dos unidades.

Por lo tanto no estamos hablando de un problema temporal de 1 o 2 meses como puede ser el cierre del estrecho de Ormuz. Estamos hablando de un déficit de gas natural licuado en el mercado que va a durar varios años. Un gas natural que es imprescindible en la economía mundial, tanto para la generación de electricidad en centrales de ciclo combinado como para la industria o la calefacción en los hogares.

Y es aquí donde entra en escena nuestra querida Golar LNG. La empresa es una ya conocida de la comunidad inversora, pero por si alguien no la conoce haremos una breve introducción

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como recomendación de compra o venta de ningún tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que lleves a cabo a raíz de ver este artículo es responsabilidad únicamente tuya. Cada persona tiene que realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre compra o venta de activos financieros

Introducción

Golar LNG ($GLNG) es uno de los actores imprescindibles en el sector de las infraestructuras flotantes de gas natural licuado (FLNG). Tras una transformación estratégica que culminó en 2025 con su salida definitiva del negocio del transporte marítimo (shipping), la empresa ahora se enfoca exclusivamente en la licuefacción de gas en alta mar.

Su modelo de negocio es único: convierten buques metaneros en unidades de producción de GNL, lo que permite a países con reservas de gas explotar y exportar el recurso de manera mucho más rápida y económica que con plantas terrestres tradicionales. Golar capitaliza en estos momentos unos 5,4 BUSD y opera en un nicho de altísima barrera de entrada y demanda creciente.

La tesis de inversión de Golar se basa en su visibilidad a largo plazo, con una cartera de activos que ya tienen contratos de 20 años.

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Se trata de una empresa ya conocida en la comunidad y de la que ya habíamos hablado en la parte privada de GKC Research hace meses cuando compramos a 38 USD, pero que tenía ganas de dedicarle un artículo para analizar su modelo de negocio más en detalle y ver qué podemos esperar de ella en los próximos años.

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como recomendación de compra o venta de ningún tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que lleves a cabo a raíz de ver este articulo es responsabilidad únicamente tuya. Cada persona tiene que realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre compra o venta de activos financieros

Introducción

AST SpaceMobile es una empresa americana dedicada a diseñar y fabricar satélites para crear una constelación que proporcione conectividad celular directa (4G/5G) desde el espacio a teléfonos móviles comunes y sin modificaciones. Utilizan satélites en órbita terrestre baja (LEO) con grandes paneles de antenas (como BlueWalker 3) que permiten comunicarse con la infraestructura terrestre de telecomunicaciones existente.

Durante décadas, el mundo ha vivido una paradoja: más de 5.600 millones de dispositivos móviles están en uso, y sin embargo, el 42% de la población mundial carece de banda ancha móvil. Aún más sorprendente: el 90% de la superficie del planeta sigue sin cobertura móvil. Viajamos por carreteras, montañas, mares, aviones y zonas rurales donde las barras del móvil desaparecen. Pese al trillón de dólares que mueve la industria, la cobertura sigue siendo un problema global.

AST SpaceMobile está intentando resolver este problema de raíz: convertir el espacio en una torre de telefonía gigantesca, capaz de conectar directamente con cualquier smartphone, sin antenas especiales, sin hardware nuevo, sin apps adicionales. Solo el móvil que ya llevamos en el bolsillo.

Este no es un proyecto futurista: en 2023 y 2024 la empresa ya consiguió las primeras llamadas 2G, 4G y 5G desde el espacio a teléfonos estándar. En 2024 lanzó sus primeros cinco satélites comerciales BlueBird y realizó videollamadas 4G/5G reales con AT&T, Verizon, Vodafone y Rakuten. Y en 2025 ultima el despliegue de la que podría convertirse en la primera red global de banda ancha móvil desde el espacio.

Pero la tesis de inversión en ASTS no es solo tecnología: es el cruce de cuatro megatendencias —satélites LEO, direct-to-device (D2D), espectro compartido y nuevas redes híbridas— con un modelo de negocio de gran apalancamiento operativo y acuerdos con operadores que suman casi 3.000 millones de suscriptores.

Queremos indagar en los detalles de lo qué está construyendo ASTS, cómo podría monetizarlo, qué tecnología hay detrás, cuál es el roadmap industrial y cuáles son los riesgos reales.

AST Spacemobile cotiza en el Nasdaq bajo el ticker ASTS y tiene un market cap de

Modelo de negocio

El modelo de negocio de ASTS es probablemente lo más infravalorado por el mercado. No se presentan como un operador satelital tradicional. No venden terminales. No venden suscripciones directas. No compiten con AT&T o Vodafone.

En lugar de eso, ASTS usa un modelo que llaman super-wholesale, basado en tres pilares:

1. Los operadores siguen siendo dueños del cliente final. ASTS no quiere gestionar usuarios. Su cliente es el operador móvil (MNO). Los MNOs integran la cobertura satelital como un servicio premium, exactamente igual que hoy venden roaming, paquetes de datos o seguros de móvil.

2. ASTS comparte ingresos con los MNOs. Los operadores pagan a ASTS una parte de los ingresos adicionales generados. Los incentivos están alineados: el operador retiene clientes en zonas rurales, reduce churn, mejora ARPU, ofrece nuevos servicios (emergencias, movilidad aérea, marítima, IoT avanzado), no necesita invertir un euro en infraestructura, y no hay coste marginal por usuario.

3. Una vez desplegada la constelación, el coste de servir a 1 millón o a 100 millones de usuarios adicionales es prácticamente idéntico. El apalancamiento operativo es extremo: como un SaaS, pero en el espacio. Con más de 50 acuerdos firmados con operadores que suman casi 3.000 millones de suscriptores, ASTS puede activar en horas servicios de voz, datos o SMS en países enteros. No existe una barrera comercial comparable.

La tecnología que hay detrás de todo esto

Aquí en esta parte hay mucha tela que cortar, y vamos a comentarlo sólo por encima, lo mínimo que necesitamos para entender la tesis.

ASTS no compite en la misma categoría que Starlink, OneWeb o Kuiper. Su tecnología es radicalmente distinta. Mientras los sistemas tradicionales necesitan terminales especiales, ASTS conecta directamente con nuestro smartphone usando las mismas frecuencias que usa la torre celular terrestre.

Los satélites de ASTS son enormes, el BlueBird 6 que va a lanzarse en los próximos días tiene una superficie de unos 223m2 y operan en una órbita baja (LEO) con latencia reducida.

Estos satelites tienen una capacidad de procesar hasta 10.000 MHz con velocidades pico hasta 120 Mbps por satélite. El coste estimado de cada satélite ronda los 21 MUSD.

Digamos que son literalmente torres de telefonía móvil flotando en el espacio.

Ya ha habido varios desarrollos previos en cuanto a los satélites ya en órbita o con el objetivo de lanzamiento próximamente:

• La primera serie comercial de satelites BlueBird 1-5 (Block 1) fueron lanzados en septiembre de 2024 y desplegaron antenas gigantes en órbita. Estos son los primeros en brindar conectividad y pruebas de servicio, aunque con antenas más pequeñas que la siguiente generación.

• El primer satélite de nueva generación con la antena más grande (~223m2) es el BlueBird 6 (Block 2) . Está programado para lanzarse alrededor del 24 de diciembre desde India con el cohete LVM3 de ISRO. Esto marca el início de la campaña principal de despliegue para la constelación de AST SpaceMobile.

• Hay otra nueva generación de satélites (BlueBird 7 y los siguientes (8-19) que están en producción y se transportaron para futuros lanzamientos tras BlueBird 6. ASTS planea lanzar nuevos satélites aproximadamente cada 1–2 meses durante 2025–2026 para construir su constelación de decenas de unidades. El BlueBird 7 acaba de salir de fábrica y ya se dirige a Cabo Cañaveral para el siguiente lanzamiento a principios de 2026.

ASIC propio

Durante 5 años, ASTS diseñó un ASIC propio en colaboración con TSMC con un coste de 45 MUSD con el objetivo de mejorar 10 veces el ancho de banda procesable, conseguir una arquitectura de ultra-bajo consumo y ser el motor principal para las capacidades 4G/5G direct-to-device. Este ASIC es la diferencia entre “funciona en demo” y “funciona comercialmente”.

Alguno puede preguntarse si esta tecnología ya está probada, y la respuesta es un rotundo SÍ. En 2023 ya consiguieron realizar llamadas con 2G, 4G y 5G. Ya han conseguido también realizar videollamadas 4G/5G con AT&T, Verizon, Vodafone, Rakuten, etc, y con móviles como Samsung Galaxy o con iPhone.

Al final lo que consigue ASTS es una arquitectura híbrida (red satélite + red terrestre), integrándose nativamente con las redes de los operadores de tal modo que para el usuario es algo totalmente transparente. El móvil decide si conecta con la torre terrestre o con la celda espacial mediante steering 3GPP.

Acceso a 45 MHz de espectro de banda media

El pasado mes de junio AST anunció que había llegado a un acuerdo con Ligado Networks, Viasat e Inmarsat que le proporcionará acceso a hasta 45 MHz de espectro de banda media inferior en EEUU y Canadá.

El acuerdo otorgaría a AST SpaceMobile derechos de uso del espectro durante más de 80 años. Esto incluye hasta 40 MHz de espectro MSS de banda L en poder de Ligado, además de acceso a 5 MHz adicionales en la banda de 1670-1675 MHz en EEUU.

Ahora la gran ventaja competitiva de AST SpaceMobile es que sí puede operar en mid-band mediante acuerdos de acceso a espectro y asociaciones con operadores móviles. Esto le permite ofrecer banda ancha real (no solo mensajería o emergencias) directamente a smartphones sin hardware especial, con mayor velocidad y capacidad que soluciones basadas solo en bandas bajas.

En la práctica, esto posiciona a AST como la opción con mejor escalabilidad comercial, capaz de soportar datos, voz y servicios avanzados, y de integrarse de forma natural con las redes 4G/5G existentes, creando una barrera tecnológica difícil de replicar para otros competidores.

Capacidad industrial e ingenieril

AST tiene su sede principal en Midland (Texas), donde tiene también su centro de fabricación con más de 18.000m2.

Luego a su vez tienen otros centros de ingeniería y producción en otras ubicaciones como College Park (Maryland), España, Israel y un centro en Leicester (UK).

El objetivo de ASTS para finales de 2025 es poder fabricar hasta 6 satélites por mes, una cifra que ninguna empresa del sector, salvo SpaceX, puede igualar. La empresa está muy integrada verticalmente: controlan procesos, ASICs, antenas, testing y ensamblaje.

En cuanto a sus planes de futuro, AST SpaceMobile pretende desplegar entre 45 y 60 satélites para 2026 con el objetivo de lograr cobertura continua en mercados estratégicos como Estados Unidos, Europa, Japón y otros.

Abel Avellan y el origen de AST Spacemobile

Vale bien, pero quién está detrás de toda esta idea? Vamos a dar unas pinceladas sobre quién está al mando de esta empresa.

AST Spacemobile está liderada por su fundador y actual CEO Abel Avellan

Avellan es un inmigrante venezolano que ya se conoce todos los entresijos de la industria de telecomunicaciones, donde tiene ya más de 25 años de experiencia y 21 patentes registradas.

Empezó su carrera en Ericsson. Posteriormente fundó su primera empresa, Emerging Markets Communications en el año 2000 para ofrecer servicios de comunicaciones satelitales a África y Oriente Medio, así como a cruceros y buques de carga.

Avellán vendió su empresa a Global Eagle en 2016 por 550 MUSD y utilizó parte de las ganancias para fundar AST al año siguiente.

Tras el lanzamiento del primer satélite de demostración en 2019, AST recaudó 110 MUSD de Vodafone, Rakuten, AT&T y firmas de capital riesgo como Shift Ventures, con sede en Londres. En 2021, salió a bolsa a través de una SPAC respaldada por la firma de capital privado New Providence, recaudando 462 MUSD adicionales.

Desde entonces, las acciones de AST se han hecho un x7, lo que ha convertido a Avellan, propietario del 28% de las acciones, en multimillonario.

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La empresa que os traemos es IREN Ltd, una de las historias de transformación más interesantes dentro del sector cripto y tecnológico. Esta empresa surgió en la fiebre de la minería de Bitcoin y en apenas tres años ha dado un salto estratégico que la coloca como uno de los actores mejor posicionados para beneficiarse de la explosión de demanda por infraestructura de inteligencia artificial.

En su evolución, la compañía no ha abandonado su ADN minero: mantiene su negocio de minería de Bitcoin que sigue generando caja, pero lo está convirtiendo en una plataforma de lanzamiento para su verdadero objetivo estratégico: convertirse en un proveedor de centros de datos de cómputo de alto rendimiento para dar servicio a los hyperscalers.

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como recomendación de compra o venta de ningún tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que lleves a cabo a raíz de ver este articulo es responsabilidad únicamente tuya. Cada persona tiene que realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre compra o venta de activos financieros

La tesis de inversión en IREN es doble. Por un lado, a corto plazo captura los buenos márgenes que da en estos momentos la minería de Bitcoin gracias a su acceso a energía barata y su flota de hardware de última generación. Por otro lado, a medio y largo plazo IREN se está posicionando como uno de los players clave en la infraestructura necesaria para la IA, con proyectos de varios gigavatios en desarrollo. Este modelo híbrido no tiene muchos equivalentes en el mercado y nos ofrece a los inversores exposición a dos tendencias a la vez: la monetización de Bitcoin como activo global y el crecimiento exponencial de la Inteligencia Artificial.

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En esta primera tesis de la serie analizábamos el negocio de la mítica marca Nathan’s Famous que forma parte ya de la historia del último siglo de Estados Unidos.

En esta segunda tesis os traemos una empresa que es bastante menos conocida que Nathan’s pero que llevamos analizándola en el último mes y nos parece una tesis muy interesante en un sector con fuertes vientos de cola y que procede de una spin off donde ya ha empezado a aflorar el valor oculto. Se trata de la empresa M-Tron Industries, una small cap procedente de una spin off de LGL Group en 2022 y que se dedica al diseño, desarrollo y fabricación de componentes electrónicos de alta precisión para aplicaciones en los sectores defensa, aeroespacial, telecomunicaciones, industrial y médico. La especialidad de Mtron es la tecnología de control y procesamiento de señales de radiofrecuencia para estas aplicaciones.

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Os recordamos que tenemos vigente un descuento del 20% en las suscripciones a GKC Premium tanto mensuales como anuales. Para dar la oportunidad a que más sucriptores se unan a esta parte privada donde publicamos todas las tesis de inversión y tenemos públicas nuestras carteras de acciones y fondos, vamos a dejar esta semana que entra el descuento en vigor hasta el próximo 4 de mayo.

1.Introducción

M-Tron Industries es una micro cap americana que cotiza bajo el ticker MPTI desde su escisión de LGL Group en 2022 y que opera en el sector tecnológico, específicamente en la industria de componentes electrónicos. Se especializa en el diseño, fabricación y comercialización de productos de control de frecuencia y espectro, como filtros de radiofrecuencia (RF), osciladores de cristal y ensamblajes integrados de microondas. Estos productos son esenciales para aplicaciones en los sectores aeroespacial, defensa, espacial y otros mercados comerciales. ​

La empresa desempeña un papel clave en la seguridad nacional de EEUU así como de otros países de la OTAN a través de suministro de este tipo de componentes a empresas de la talla de Lockheed Martin, Northrop Grumman, Thales o BAE Systems. En otros sectores como aeronáutica, Espacio o Industrial trabaja con clientes como Airbus, Boeing, GE, General Dynamics o Honeywell.

Aquí damos unas primeras pinceladas de la empresa que os traemos hoy para ir entrando en materia:

• Sector: Tecnológico - Componentes electrónicos

• Market cap: 167 MUSD

• Ingresos: 49 MUSD (2024)

• Creciendo al 13% CAGR los últimos 5 años

• Margen EBITDA 21%

• Valoración: PER 21

• Insiders: 20% de las acciones

MTron fue fundada originalmente en 1965 y cuenta con centros de diseño y fabricación en Orlando (Florida) y Yankton (Dakota del Sur), una oficina de ventas en Hong Kong y otra planta de fabricación en Noida, India.

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En primer lugar quiero desearos a todos un muy feliz 2025, un nuevo año que ojalá venga cargado de mucha salud, trabajo, y buenas inversiones!. Hoy os traemos la primera de las tesis de inversión que publicamos dentro de GKC Premium. Si os acordáis, en septiembre publicamos una encuesta para daros voz a todos los suscriptores acerca del tipo de contenido que queríais ver en el Substack. Estuvimos analizando los resultados de dicha encuesta y éstos fueron muy esclarecedores. Una de las conclusiones que sacamos fue que mantendremos el foco de este Substack en el análisis de empresas Small Caps. A su vez, en cuanto a geografías la mayoría votó por EEUU, y es que la realidad es que todas las tesis anteriores han sido sobre empresas europeas y asiáticas.

Así que hemos puesto rumbo a EEUU y aunque es un mercado más caro que el europeo y el asiático sobre todo, hay mucho más donde elegir y podemos encontrar empresas interesantes y a unos múltiplos razonables.

Hemos seleccionado 3 empresas del universo de small caps americanas y vamos a presentaros sus respectivas tesis de inversión en los próximos meses.

Hoy os traemos la primera empresa de la serie de small caps americanas que vamos a traer al Substack en este 2025. Empezamos con una small cap americana del sector restauración muy interesante, con más de 100 años de historia y un modelo de negocio y unos fundamentales que nos han llamado la atención.

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Llevábamos meses sin publicar ninguna tesis de inversión y ya iba siendo hora de traeros una nueva empresa al Substack. Esta vez repetimos la fórmula seguida con Sim Leisure, volvemos a Malasia para traeros una nueva empresa que cotiza también en la bolsa de Singapur y que se dedica en este caso a la gestión de residuos. Es otra empresa completamente desconocida de la que no habréis oído hablar. Estas tesis son un verdadero reto porque apenas hay información de este tipo de empresas, nadie la sigue, publican resultados semestralmente, en general hay poca información. Pero también os reconozco que cuando publicas una tesis de este estilo y la tesis termina cumpliéndose como es el caso de Sim Leisure, es muy reconfortante.

Pero antes de meternos en faena, os recuerdo nuestro disclaimer de turno:

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Vamos al lío, la empresa que os traemos hoy es 5E Resources. Se trata de una empresa con sede en Malasia y que ofrece servicios de gestión de residuos programados (Scheduled waste management).

5E Resources es una microcap que capitaliza sólo 29 millones de EUR y cotiza en la bolsa de Singapur bajo el ticker NLC. La empresa fue fundada en 1997 por Wong Kim Fatt y tiene 161 empleados en la actualidad. La empresa tiene su sede en Pasir Gudang, en el estado de Johor al sur de Malasia.

El negocio principal de 5E Resources es la recogida de residuos peligrosos generados por sus más de 500 clientes de manera periódica, principalmente en las industrias manufacturera, comercial y de servicios, para su posterior envío a sus plantas de tratamiento donde estos productos reciben su tratamiento de reciclaje. Digamos que en el ciclo de Scheduled Waste Management que podéis ver en la siguiente imagen, los clientes de 5E Resources llevan a cabo los tres primeros pasos (Generación de residuo, separación y embalaje) y 5E Resources se encarga de los 3 siguientes pasos (Recogida, Transporte y Tratamiento)

A su vez, 5E Resources presta servicios “ad hoc“ de recogida de residuos peligrosos cuando sus clientes lo requieren, ya sea en áreas afectadas por algún incidente concreto de contaminación o en áreas designadas que requieren un servicio especfíco urgente. La empresa también se dedica a la venta de productos reciclados que comprenden lodos, lodos sólidos, álcalis, ácidos residuales, contenedores, bidones/tanques y aceites, etc. Además, la empresa tiene una división de trading de productos químicos. Con esta división, importan, almacenan y comercializan productos químicos, como ácido sulfúrico, sosa cáustica y ácido clorhídrico, que se utilizan para el tratamiento de residuos, así como en la industria manufacturera.

Y la pregunta del millón, qué es eso de 5E?? La empresa se inspira en la eterna búsqueda por parte de la humanidad de dominar el medio ambiente. Por ello, la empresa tiene el foco en encontrar nuevas formas inovadoras de gestionar los cinco elementos (5E) que forman los recursos de los que dependemos todos los días (Metal, madera, Agua, Fuego y Tierra)

Siempre es interesante indagar en los orígenes de la empresa y en sus principales hitos desde entonces hasta la actualidad. Los orígenes de 5E Resources se remontan a 1997 cuando la empresa se llamaba TS Heuls Chemical & Engineering y sus operaciones se centraban en el trading de productos químicos y en servicios de mantenimiento de plantas de tratamiento de residuos. TS Heuls fue fundada por Wong Kim Fatt en 1997.

Si bien esta división sigue existiendo dentro del grupo, vieron el negocio creciente de los servicios de gestión de residuos y por ello en 2006 fundan 5E Resources en Johor (Malasia). En 2007 sus plantas PLO 83 y PLO 317 pasan la auditoria de impacto ambiental y reciben la aprobación para tratar 12 códigos de residuos diferentes. Ya en 2008 estas dos plantas comienzan su operación comercial con estos 12 códigos, centrados en residuos de la industria electrónica de Johor. En 2011 la empresa tiene ya autorización para tratar 17 códigos diferentes y obtiene las certificaciones ISO para su planta PLO 317. Ya en 2015 inician operaciones en su nueva planta PLO 738 y suman ya 27 códigos diferentes para tratar.

Como dato interesante del alcance de su negocio en sus servicios ad-hoc, en 2018 5E Reosurces fue la encargada de limpiar una fuga de fuel en el puerto de Johor. A su vez, en 2019 estuvieron trabajando en el tratamiento de un vertido tóxico de residuos químicos en el río Kim Kim en Pasir Gudang.

Ya en 2020 la empresa tiene autorización para tratar 34 códigos diferentes, y en 2022 se produce la IPO de 5E Resources por 10 millones de SGD saliendo a cotizar en la bolsa de Singapur. El objetivo de la IPO es expandir las operaciones de 5E Resources a la zona central de la península de Malasia, ya que casi todo su negocio se centraba en el sur (Región de Johor)

2. El negocio de 5E Resources

Sin más demora, vamos a adentrarnos en el modelo de negocio que tiene tiene 5E Resources. Como ya hemos adelantado anteriormente, la empresa se dedica a la gestión de residuos programados, así como a la venta de productos reciclados y al trading de productos químicos. 5E Resources opera en 8 estados de la península de Malasia y en 2 territorios federales (Kuala Lumpur y Putrajaya). Pero vayamos un poco más al detalle en cada una de estas patas del negocio.

2.1 Gestión de residuos programados (Scheduled Waste Management)

Como ya hemos comentado antes, esta división de la empresa se encarga de la recogida, transporte y tratamiento de residuos programados.

Pero qué es un resíduo programado??? Los residuos programados se refieren a los residuos que se encuentran dentro de las categorías incluidas en el 1er Anexo de la Normativa de Calidad Medioambiental 2005 de Malasia (First schedule EQ (SW) Regulations). Esta normativa tiene 77 códigos de residuos diferentes, de los cuales 5E Resources cubre 38, y gracias a lo cual tienen autorización para recoger, transportar y tratar los 38 tipos de residuos diferentes, entre los que se encuentran los siguientes:

• Escorias y cenizas

• Aceite lubricante usado

• Lodos de metales pesados

• Residuos de caucho/látex que contienen metales pesados

• Mezcla de residuos programados y no programados

• Lodos que contienen fluoruro

• Aceites usados/lodos aceitosos

• Residuos electrónicos

• Residuos de disolventes no halogenados

5E Resources opera tres plantas de tratamiento de residuos (PLO 83, PLO 317 y PLO 738) ubicadas en Johor. En estas plantas se descomponen los materiales peligrosos y recuperan los materiales a los que se puede dar salida y vender.

Sus principales actividades de reciclaje se centran en:

• Reciclaje de residuos ácidos y alcalinos

• Reciclaje de aceites usados

• Recuperación de Residuos Electrónicos

Para ello, han equipado sus plantas con una serie de procesos y equipamiento para llevar a cabo los siguientes trabajos:

• Hornos giratorios de calefacción integrada: Mediante este horno, 5E Resources procesa desechos líquidos y sólidos peligrosos en una sola instalación.

• Instalación de aceite y destilación: Esta instalación convierte aceites usados (lubricantes, hidráulicos, orgánicos.) en aceite base, gasolina y diésel.

• Instalación de cracking y biogás: Esta instalación facilita la conversión de biorresiduos, como lodos oleosos y desechos orgánicos, en fuentes de energía renovables.

• Instalación de tratamiento físico y químico: Esta planta trata las aguas residuales de partículas coloidales (intercambio iónico, neutralización del pH, floculantes y coagulantes) y desinfección.

5E Resources ofrece dos tipos de servicios de gestión de residuos programados:

1. Servicios regulares: Recogida puntual de los servicios programados. Residuos de clientes que son generadores de residuos principalmente en las industrias manufacturera, comercial y de servicios en Malasia.

2. Servicios basados ​​en proyectos: Son servicios programados ad-hoc en zonas afectadas por la contaminación, accidentes o áreas designadas que requieren servicios urgentes.

2.2 Venta de productos reciclados

5E Resources a su vez vende los productos y subproductos generados en su proceso de tratamiento de residuos programados. Estos productos incluyen entre otros:

• Productos químicos reciclados

• Bidones y tanques reciclados

• Aceite reciclado

• Productos alcalinos

• Metales preciosos recuperados

2.3 Trading de productos químicos

A su vez, la empresa tiene una división de trading de productos químicos a través de su subsidiaria TS Heuls, que tiene licencia para importar, almacenar y vender varios productos químicos como ácido sulfúrico, sosa cáustica ó ácido clorhídrico a clientes de la industria manufacturera en el sur de Malasia.

3. El sector de la gestión y tratamiento de residuos y la economía de Malasia.

Estamos en un sector como de la gestión y tratamiento de residuos con vientos de cola más que evidentes y por una vez con el favor de los políticos, que no es poco. Aquí se juntan una serie de factores que ayudan a que este sector tenga unas perspectivas de crecimiento de más del 5% CAGR para los próximos 8 años para alcanzar más de 1.600 billones de USD en 2032 según Market.us.

Cada vez crece más la preocupación sobre el medio ambiente sobre todo en los países de desarrollados, y empieza a crecer en aquellos países en vías de desarrollos. Las regulaciones más estrictas aquí juegan a nuestro favor ya que los gobiernos obligan a las empresas a tratar los residuos que generan sus fábricas y alguien tiene que hacer ese trabajo. A su vez es un sector donde en los últimos 20 años se viene innovando bastante en nuevos procesos de reciclado para una gama cada vez más amplia de residuos diferentes, tanto residuos sólidos urbanos como industriales, sanitarios, construcción, electrónicos, etc. Aquí también vamos del lado del desarrollo económico. Cuanta más actividad económica haya, más residuos se genera y más hay que reciclar.

Sólo en Malasia la cifra de negocio de la gestión de residuos se estima que crezca a niveles similares (5,4% CAGR) hasta llegar a los 2 billones de USD en 2030 según Grand View Research.

En cuanto a la posición de 5E Resources en el mercado malasio, se trata de la quinta empresa de servicios de gestión de residuos más grande del país y tiene una cuota de mercado del 3%. El 65% de sus ingresos proceden de sus clientes en Johor y el objetivo es expandir sus operaciones hacia el centro de la península.

Los competidores de 5E Research en Malasaia son empresas como Kualiti Alam, uno de los principales gestores de residuos del país con 76 códigos aprobados y que factura más de 50 millones de USD al año. Otras competidores más del tamaño de 5E Resources son empresas como Tex Cycle o Pentas Flora.

5E Resources tiene previsto abrir una nueva planta a finales de 2024 en el Pasir Gudang Industrial Area de Johor y con ello aumentarán su capacidad de tratamiento de residuos un 75%. La empresa pretende expandirse por más regiones del país y en un futuro tiene la opcionalidad de salir al extranjero. A su vez, están explorando otras fuentes de ingresos como los servicios de pruebas de laboratorio acreditados por ISO-17025.

Y es que un factor importante y uno de los motivos por los que nos gusta bichear por Malasia es el crecimiento que está teniendo el país en los últimos años.

En 2023 el PIB creció al 5,6% y viene creciendo en los últimos años a ritmos del 4,4% anual. Se trata de una economía basada en los siguientes sectores clave:

1. Servicios (57%): Banca, turismo, y logística.

2. Manufactura (24%): Productos electrónicos, maquinaria, y productos químicos.

3. Materias primas (8%): Productor de oil & gas con su buque insignia Petronas. Es también un productor y exportador de estaño, bauxita, oro y caucho.

4. Agricultura (7%): Gran productor de aceite de palma y caucho.

5. Construcción (4%): Sector clave en Malasia tanto para el desarrollo tanto de infraestructuras como en industrial y residencial.

Una parte muy importante de estos productos se destinan a la exportación.

Como veis, la fabricación de productos electrónicos es bastante potente en Malasia, sobre todo circuitos integrados, semiconductores y otros componentes así como productos electrónicos de consumo. En 2023 Malasia exportó componentes electrónicos por vañor de 119 billones de USD.

De cara al futuro, el principal factor de crecimiento de la economía de Malasia en los próximos años será el desarrollo de la infraestructura, apoyado por la asignación de 400 mil millones de MYR (aproximadamente 90.9 mil millones de USD) bajo el 12º Plan de Malasia (2021-2025). Este impulso en infraestructura estimulará sectores como la construcción y actividades relacionadas, proyectando un crecimiento promedio anual del 7.5% durante 2023-2025. Además, se espera que el sector manufacturero crezca significativamente debido a la revisión del Plan Maestro Industrial 2030, promoviendo el desarrollo industrial y la colaboración entre políticas e industrias

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4. Los números de 5E Resources

Es hora ya de meternos en los fundamentales que tenemos en 5E Resources y ver si esto de la gestión de residuos da o no da dinero.

En primer lugar nos gusta ver el recorrido de la empresa en los últimos años desde el punto de vista de sus resultados. Vemos que en los últimos 5 años la empresa ha venido creciendo en ingresos a un 14% anualizado, teniendo en cuenta a su vez el impacto del Covid en 2020 cuando se redujeron sus ingresos un 18%. La mayor parte de sus ingresos (86%) proceden de los servicios de gestión de residuos programados, facturando 68,5 millones de MYR en 2023, mientras que las ventas de productos reciclados suponen el 12,5% de la facturación y el comercio de productos químicos un 2%, siendo una actividad casi marginal del grupo en cuanto a ingresos.

Nota: Hay un error en el gráfico superior en la asignación del origen del ingreso. Azul claro es Chemical Trading y azul oscuro es Scheduled waste management

A nivel de márgenes, vemos que son bastante robustos en los últimos años, y con buen comportamiento en 2023 mejorando el ejercicio anterior. En estos últimos 5 años la empresa ha mantenido un margen bruto entorno al 46-49% y un margen EBITDA entre el 28% y 36%.

En cuanto al beneficio neto, la tendencia sigue igual de positiva, componiendo al 16% anual y un fuerte aumento de beneficios en 2023.

Vamos ahora a analizar los últimos resultados presentados por 5E Resources, que son los del año fiscal 2023. Hay que tener en cuenta que la empresa presenta resultados semestralmente, por lo que no tenemos resultados trimestrales.

4.1 Cuenta de P&L - 2023

En 2023 5E Resources ingreso 79,96 millones de MYR (+23,1% YoY), obtuvo un EBITDA de 28,88 millones de MYR (+58% YoY) y un beneficio neto de 21,56 millones de MYR (+75% YoY).

El principal driver de crecimiento en 2023 fue el aumento de la demanda de servicios de gestión de residuos programados, cuyos ingresos crecieron un 28,5% YoY).

En cuanto al aumento de márgenes respecto a 2022 viene motivado principalmente por la disminución en los costes de eliminación de lodos, y la reducción del precio de combustible para la prestación de servicios programados de gestión de residuos.

En cuanto a los costes indirectos, vemos que los costes en SG&A se redujeron un 2,5% YoY. Los principales motivos son que los gastos administrativos se mantuvieron planos YoY por el one-off de gastos de honorarios profesionales incurridos en 2022 para la IPO de la empresa. Este efecto se compensa con el aumento del coste de personal en 2023. Por otro lado, los gastos de venta y distribución disminuyeron un 8,4% debido al ajuste en gastos de marketing respecto a 2022.

4.2 Balance 2023

En cuanto al balance de 5E Resources a cierre de 2023, vemos un balance bastante sólido.

La empresa tiene 138,2 millones de MYR en activos, 26.6 millones de MYR en pasivos y un equity de 111,6 millones de MYR.

La empresa tiene 62,45 millones de MYR en caja y una deuda total incluyendo préstamos y leases de 12,7 millones de MYR, por lo que tenemos una posición de caja neta de 49,75 millones de MYR.

La empresa sigue invirtiendo fuerte en capex para en ampliar sus plantas y su equipamiento y vemos un aumento importante del 36% en Property,plant & equipment. Como ya comentamos antes, la empresa abrirá una nueva planta a finales de 2024.

4.3 Cash Flow 2023

En cuanto a la generación de caja de 5E Resources, vemos una fuerte conversión de EBITDA (28,8 millones de MYR) a Cash Flow operativo (23,1 millones de MYR). Otro punto importante es el ya mencionado antes de la fuerte inversión en capex que realiza 5E Resources para aumentar la capacidad de sus plantas, tantro de tratamiento de residuos como en almacenaje. En 2023 la inversión fue de 17,2 millones de MYR.

El free cash flow obtenido en 2023 es de 5,9 millones de MYR. A su vez, un punto importante ya anunciado por la directiva es que en 2024 no habrá reparto de dividendo debido a las fuertes inversiones que están haciendo este año, sobre todo con la nueva fábrica. Es el tipo de decisiones que esperamos en una directiva para hacer un buen capital alocation, punto muy positivo.

5. La directiva

Otro punto clave de la tesis como ya sabéis es la directiva, tenemos que ver que tengan skin in the game, que tomen buenas decisiones y una estrategia clara de cara al futuro.

Aquí tenemos a dos figuras visibles y clave en la directiva de 5E Resources: Loo Sok Ching (Chairman) y Lim Te Hua (CEO).

Loo Sok Ching (Chairman)

Loo Sok Ching tiene 65 años y lleva en la empresa ocupando puestos directivos desde su fundación en 1997 cuando la empresa era todavía TS Heuls. Look Sok Ching es la mujer del fundador Wong Kim Fatt. Actualmente ocupa el puesto de Chairman y es la responsable de la estrategia corporativa (comercial, marketing, I+D, logística, finanzas y operaciones) y lleva a cabo tareas de asesoramiento a la directiva actual. Loo Sok Ching es miembro del Board desde 2021 y es la máxima accionista de la empresa con el 26,7% de las acciones. Su nivel de remuneración en 2023 está considerado nivel 4 dentro de la empresa, lo que implica un salario entre fijo y variables de 750.000-1.000.000 SGD

Lim Te Hua (CEO)

Lim Te Hua tiene 50 años y es el CEO de 5E Resources desde 2008. Lleva en la empresa también desde su fundación en 1997 ocupando puestos directivos desde entonces. Es también miembro del Board desde 2022. Posee el 10,7% de las acciones de 5E Resources. Su nivel de remuneración en 2023 está considerado nivel 3 dentro de la empresa, lo que implica un salario entre fijo y variables de 500.000-750.000 SGD

Otros personajes importantes como los fundadores Wong Kim Fatt y Ban Kim Wah ya no ejerecen funciones directivas pero mantienen un stake importante en la empresa, 20,52% y 11,46% respectivamente.

6. La acción de 5E Resources - $NLC

La acción de 5E Resources cotiza en la bolsa de Singapur bajo el ticker $NLC. La empresa capitaliza en estos momentos 43 millones de SGD (30 millones de EUR).

La empresa lleva cotizando en bolsa desde hace sólo 2 años. Aquí estamos ante una microcap donde los insiders tienen un 79% de las acciones y nos queda un free float de sólo el 21% (6,3 millones de EUR). Aquí no tenemos institucionales ni fondos, el volumen medio diario ronda los 180.000 EUR. Es un coto de caza interesante para los inversores particulares

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7. Valoración

Ahora aquí viene una de las partes más interesantes de la tesis. La acción de 5E Resources está cotizando a unas múltiplos muy interesantes, PER 7 y EV/EBITDA 3.

Son múltiplos muy baratos para un negocio que vemos que está creciendo a doble dígito en los últimos años, con unos márgenes crecientes y unos retornos por encima del 20%.

Si hacemos el ejercicio de modelar un crecimiento anual del 10% y unos márgenes en línea con los últimos años (EBITDA 32%) y asignamos unos múltiplos PER 10 y EV/EBITDA 7, bastante conservadores pero tenemos que tener en cuenta que estamos en una microcap de la bolsa de Singapur sin presencia de inversión extranjera en el accionariado, y en un mercado que suele cotizar históricamente a PER 13. Como resultado obtenemos un precio objetivo de 0,70 SGD por PER y 0,68 SGD por EV/EBITDA, eso da una TIR del 17% anual, nada mal. Y creo que es un escenario muy conservador, los retornos podrían ser más elevados llegando ha hacer un x3 o x4 en los próximos años, pero preferimos quedarnos del lado conservador, que de por sí ya implica hacer un x2 en menos de 5 años.

8. Riesgos

La inversión en una empresa como 5E Resources conlleva ciertos riesgos que debemos tener en cuenta a la hora de invertir.

• Regulatorio/Normativo: El sector del tratamiento de residuos está muy regulado. Cualquier incumplimiento de la ley en sus instalaciones y en su operación puede conllevar grandes sanciones y multas. De momento no hemos encontrado ningún histórico de sanciones a la empresa, pero es un punto a vigilar.

• Ciclicidad: El sector de tratamiento de residuos tiene cierta ciclicidad, no tanto en la parte de residuos urbanos sino en la parte de residuos industriales que es en la que opera 5E Resources. No hay más que ver lo que pasó en el 2020 que la actividad de la empresa se vio impactada negativamente por el frenazo de la industria en el inicio del Covid. En estos momentos no hay atisbos de recesión en Malasia y si economía sigue creciendo fuerte, por lo que podemos estar tranquilos.

• Inflación: La inflación puede tener un impacto importante en los resultados de 5E Resources debido al aumento de los costes de los productos químicos necesarios para sus procesos de tratamiento de residuos, al aumento del precio del petroleo ya que aumenta sus costes de transporte de residuos desde sus clientes a sus plantas de tratamiento, y también afecta al coste de personal por la consecuente inflación en salarios. Sin embargo, en Malasia el nivel actual de inflación está bastante controlado, siendo del 1,8% en abril de 2024 y no habiendo pasado del 4,7% en la resaca post covid.

• Riesgo país: Malasia es una economía pujante y que va a seguir creciendo a ritmos del 5% anual y podemos decir que es “business friendly“. Políticamente es bastante estable en los últimos años aunque ello no quita que hayan tenido algunos problemas de corrupción y tensiones étnicas en el país. No es fácil invertir directamente en la bolsa de Malasia pero algunas empresas cotizan bien en Singapur como es el caso de Sim Leisure o 5E Resources, o con ADRs en la bolsa americana como el caso de Top Glove o Maybank

9. Conclusión

Con 5E Resources. tenemos delante de nosotros otra oportunidad de inversión interesante en Malasia a través de la bolsa de Singapur. Una empresa microcap en plena fase de crecimiento que puede seguir componiendo a doble dígito en los próximos años, que está ampliando su capacidad de tratamiento y que opera en un sector con vientos de cola evidentes que crecerá por encima del 5% en los próximos años, y donde los políticos y la regulación que en otros sectores los tenemos en contra, aquí juegan a nuestro favor. No es una inversión fácil ya que apenas hay información, la empresa no es seguida por nadie y sólo publican resultados semestralmente. Tiene una directiva con skin in the game evidente, poco free float pero suficiente para que un partcular como nosotros pueda operar a través de la bolsa de Singapur sin mayor problema.

La oportunidad está ahí, la empresa cotiza muy barata y entre la expansión de múltiplo y el crecimiento de la empresa en los próximos años se pueden obtener rendimientos muy interesantes en bolsa. No le pedimos hacer un +120% en 9 meses como es el caso de Sim Leisure, pero una TIR muy asequible del 17-18% ya estaría más que bien.

Hoy os traemos una de esas empresas que podemos considerar como una auténtica compounder a prueba de bombas. Una empresa que se ha revalorizado en bolsa un 41.000% desde que salió a cotizar en 1991 y que ha sorteado crisis como 2000, 2008 ó 2020 sin apenas inmutarse.

Esta tesis la publicamos originalmente en la newsletter de Momentum que ahora la tenéis también en Substack y os recomiendo que os suscribáis. En Octubre 2023 la publicamos en privado para los suscriptores mecenas de este Substack y ahora la publicamos en abierto aprovechando también la publicación de sus últimos resultados Q2-2024 justo ayer para actualizar la tesis.

Y antes de meternos en faena, os recuerdo nuestro disclaimer de turno:

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como recomendación de compra o venta de ningún tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que lleves a cabo a raíz de ver este articulo es responsabilidad únicamente tuya. Cada persona tiene que realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre compra o venta de activos financieros

La empresa que os traemos hoy no es otra que AutoZone ($AZO). Se trata de una empresa minorista estadounidense de repuestos y accesorios para automóviles. Es el distribuidor más grande de Estados Unidos. AutoZone se fundó en 1979 y tiene 7,191 tiendas en Estados Unidos, México, Puerto Rico y Brasil. La empresa tiene su sede en Memphis, Tennessee.

AutoZone tiene 119.000 empleados y en su último año fiscal 2023 (hasta 30 de agosto) facturaron 17.500 millones de USD.

Vayamos primero a los orígenes de la empresa y hagamos un repaso al histórico para poder entender mejor el negocio de AutoZone y por qué ha crecido tanto en los últimos años.

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Y su vez quería aprovechar para agradecer a los suscriptores que estáis ayudando al Substack pagando la suscripción voluntaria tanto mensual como anual. Para mí significa mucho vuestra colaboración y es deber moral para mí devolveros el gesto. Por ello seréis los primeros en recibir esta serie de artículos de forma completa.

Como muchos ya sabéis, Polonia es uno de mis principales geografías a la hora de buscar ideas de inversión, y también me gustan la inversión en empresas compounders. Por lo tanto, escribir algo combinando ambos componentes era cuestión de tiempo, así que hemos hecho el ejercicio de rastrear la bolsa polaca en búsqueda de aquellas empresas que encajan dentro de esta categoría compounder, bien porque ya lo están demostrando en los últimos años o bien porque se está formando en estos momentos.

El resultado de este estudio es una serie de artículos exponiendo la tesis de tres empresas compounders que hemos encontrado. En el presente artículo ya os traemos la primera empresa, pero antes que nada merece la pena detenerse un momento para dejar claro una serie de conceptos acerca de qué entendemos por una empresa compounder y qué características buscamos para poder identificar este tipo de empresas.  

Introducción a las compounders

Las empresas compounders son aquellas empresas que consiguen aumentar su valor a largo plazo gracias a un crecimiento constante y sostenido. La base de ese crecimiento normalmente son modelos de negocio sólidos y eficientes, con buenos márgenes y con poder de generación de caja que les permite invertir una parte importante de sus beneficios en el propio negocio para seguir creciendo ya sea de manera orgánica optimizando sus procesos, expandiéndose a nuevas geografías o ampliando su oferta de productos, o bien de manera inorgánica por medio de M&A.

Buscamos empresas con un negocio que tenga cierto MOAT para poder tener una ventaja competitiva respecto a su competencia, y poder mantener su posición en el mercado, seguir creciendo y manteniendo e incluso mejorando sus márgenes con el paso del tiempo.

Buscamos negocios con retornos por encima del 20%, las empresas deben invertir en su propio negocio y que esa inversión sea rentable y haga crecer la empresa. Un factor clave para esto es tener una directiva de alto nivel, que sepa hacer una buena gestión del capital disponible. Buscamos empresas con una directiva con un importante % de acciones de la empresa, si el líder sigue siendo el fundador y es el máximo accionista, mejor todavía, mayor skin in the game es imposible.

Tenemos que encontrar empresas que no hace falta que estén baratas, pero que no tengan una valoración excesiva. Las empresas de calidad no son gratis y eso hay que pagarlo, pero todo dentro de un nivel razonable.  

Tenemos que encontrar negocios que perduren en el tiempo, que tengamos claro que dentro de 5-10-15 años van a seguir existiendo y que tengan un potencial de seguir creciendo con el paso de los años. Los negocios fáciles de entender ayudan a tener esta perspectiva de poder estimar cómo lo va a hacer la empresa en el futuro.

Necesitamos que la empresa sea lo más anticíclica posible, que sea capaz de sortear las crisis sin que sus resultados se vean afectados de manera grave ni se destruya valor durante esas etapas.

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como recomendación de compra o venta de ningún tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que lleves a cabo a raíz de ver este articulo es responsabilidad únicamente tuya. Cada persona tiene que realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre compra o venta de activos financieros

En busca de la compounder polaca

Una pregunta que os podéis hacer es por qué nos metemos en Polonia a buscar empresas compounder cuando podemos encontrar empresas americanas o canadienses que ya lo han demostrado durante muchos años (Constellation Software, Autozone, Visa, Costco, etc). Y la pregunta tiene toda la razón del mundo.

Es evidente que la bolsa polaca ha tenido un crecimiento importante en los últimos años, lo que ha llevado a la presencia de varias empresas exitosas en su mercado. Si nos paramos a buscar los motivos de este éxito de la bolsa polaca en los últimos años, influyen una serie de factores como son el importante crecimiento económico en los últimos 30 años gracias a haberse deshecho de la influencia soviética y haber adoptado el capitalismo de mercado, con un entorno favorable para el establecimiento y desarrollo de las empresas. El país ha experimentado en los últimos años una serie de reformas económicas y políticas, que junto con la entrada del país en la UE ha traído mucha inversión y ha fomentado el crecimiento empresarial. Otro factor importante es la cultura emprendedora en Polonia, vemos muchos casos de éxito de emprendedores que han creado empresas ya sea en sectores más tradicionales como industrial, distribución, alimentación, pero también en el sector tecnológico, y es que Polonia ha demostrado ser un lugar fértil para las empresas tecnológicas y de sectores emergentes como el sector IT, la biotecnología, las energías renovables y las finanzas. Otro punto importante es la fuerza laboral de Polonia, con un alto nivel educativo y muy competitiva, por lo que las empresas pueden captar talento en el país y ayudar a hacer prosperar las empresas.

Otro punto clave es que en la bolsa polaca todavía podemos encontrar muchas empresas a valoraciones menores que las empresas americanas lo cual hace todavía más interesante estas empresas de cara a invertir en ellas a unos múltiplos razonables con visión a largo plazo. Existe siempre el riesgo país y es éste uno de los principales motivos por lo que muchas empresas cotizan con descuento, personalmente el único riesgo que veo a este respecto es su proximidad con Ucrania y la guerra que sigue teniendo lugar allí. Pero siendo Polonia un país OTAN, Rusia se cuidará mucho de hacer cualquier tipo de ataque o incursión en el país, por lo que no lo veo un riesgo lo suficientemente importante como para dejar de invertir en el país.

Ahora vamos a hacer un ejercicio de búsqueda de empresas compounder en Polonia. Aunque algunas posibles candidatas ya son conocidas por la comunidad, pero vamos a hacer la búsqueda en el screener de Tikr, añadiendo los siguientes filtros bastante exigentes y vemos qué empresas nos salen:

• Crecimiento en ingresos >20% CAGR en los últimos 7 años

• Crecimiento en beneficios (EPS) >20% CAGR en los últimos 7 años

• ROIC > 20

• ROE > 20

• FW PER<30

Sólo con estos filtros ya deberían aparecernos algunas candidatas a compounders. Aplicamos los filtros y los resultados que obtenemos son los siguientes:

Las empresas que nos salen son algunas conocidas como Autopartner (repuestos de automoción), Dino Polska (supermercados), Mobruk (gestión de residuos), Playway (gaming), Text (Livechat), y otras menos conocidas como Ifirma (software contabilidad), Unimot (distribución de combustibles) o Voxel (equipamiento médico).

Pero todavía hay que aplicarle algunos filtros más a estas empresas para poder categorizarlas como compounders o potenciales compounders. Nos queda filtrar por el tipo de sector y otro filtro importante y que no viene en los screeners como es el de la directiva de primer nivel. El objetivo será quedarnos con 3-4 empresas.

En la lista corta que hemos seleccionado a través del screener está el caso de Unimot, una empresa importadora y distribuidora de combustibles y electricidad en Polonia. Si bien en el largo plazo la acción lo ha hecho bastante bien, vemos que sus márgenes son muy reducidos (EBIT 3,7% en 2022) y ha habido años como 2011 que incluso perdieron dinero. No es el tipo de empresa que buscamos en una compounder ya que necesitamos cierto margen de seguridad para asegurar los beneficios de la empresa a largo plazo y por lo tanto la descartamos.

El caso de Mobruk es interesante, es una empresa dedicada a la gestión y tratamiento de residuos industriales y médicos. La empresa tiene buenos márgenes (EBIT 45% en 2022) y venía creciendo los últimos 14 años al 15% anualizado y unos retornos por encima del 40%. El problema aquí es el sector de tratamiento de residuos, no es un sector sencillo, sometido a mucha regulación y en el que la empresa ha tenido varias multas en los últimos años por prácticas no demasiado éticas, unido a que la familia propietaria se ha desecho de parte de las acciones de la empresa y el fundador dejó el cargo y tienen un nuevo presidente que todavía tiene que demostrar que pueden hacer que la empresa siga creciendo, ya que la empresa no crece desde 2021. Por estos últimos motivos descartamos inicialmente a Mobruk como compounder, aunque es una de las empresas que tengo siempre en vigilancia en Polonia, y si vuelve a la senda de crecimiento puede ser una inversión interesante. 

Otra empresa que pasó el filtro inicial fue Playway. Se trata de un grupo de empresas del sector gaming que desarrolla con sus diferentes estudios repartidos por toda Polonia una serie de juegos de tipo simulación. Viendo los números y el crecimiento de la empresa podría ser candidata a compounder, aunque es un tipo de negocio que no es fácil estimar cómo se va a comportar en el futuro, si los nuevos juegos que saquen van a seguir funcionando, y qué capacidad de crecimiento tiene la empresa para los próximos años. La directiva tiene skin in the game al tener un elevado % de acciones, pero en mi opinión no es una directiva top y no tienen un plan claro para los próximos años y la comunicación con el accionista deja bastante que desear. Sólo por estos motivos yo ya la descarto como compounder. Sin embargo, para los inversores por dividendos, es una inversión interesante ya que la empresa tiene unos márgenes elevados y al ser un negocio poco intensivo en capital, puede devolver bastante dinero a los accionistas vía dividendos, de aproximadamente un 5% cada año. 

Seguimos con el descarte y nos encontramos con otra empresa que salió en el screener, que es Ifirma. Si recordáis, esta empresa la mencionamos en el anterior artículo sobre empresas del sector IT en Polonia. Ifirma es proveedora de un software para contabilidad de pequeñas empresas. La empresa lleva creciendo al 18% durante 20 años pero aun así sigue siendo una microcap, capitaliza sólo 50 millones de euros. El sector en el que opera Ifirma es muy competitivo y la empresa debe seguir ganando cuota de mercado y consolidar su posición y escalar el negocio tanto dentro como fuera de Polonia. Posiblemente Ifirma sea una compounder en potencia, pero de momento por tamaño no pasa nuestro filtro de compounders.

Pasamos a la siguiente y le toca el turno a Text (Livechat), empresa que ya muchos conocéis. Empresa proveedora de soluciones de chat en vivo para que las empresas puedan comunicarse con sus clientes a través de su página web. Text ha demostrado poder ser una compounder en toda regla creciendo al 45% anualizado en los últimos 10 años, con unos márgenes y unos retornos espectaculares y que ha provocado que en los 9 años que lleva cotizando su acción haya hecho un +543%. A su vez, esta empresa entra en la categoría de inversión por dividendos ya que la empresa suele repartir dividendos del orden del 4% de manera ininterrumpida desde que salió a cotizar. Text es la 1ª candidata a componder en esta serie de artículos de Compounding Polska

La siguiente empresa que nos queda es Auto Partner, empresa dedicada a la distribución de recambios y repuestos para automóviles por toda Europa. Muchos la comparan con Autozone, y los negocios tienen cierta similitud, pero Auto Partner tiene su negocio principal en B2B mientras que Autozone es B2C. La empresa lleva creciendo los últimos 10 años al 25% anualizado de manera constante y tiene un margen importante para seguir creciendo tanto en Polonia como en el resto de Europa. En 7 años que la acción lleva cotizando, ésta ha hecho un +891%. Seguimos teniendo al fundador al frente de la empresa y con un importante % de acciones. Auto Partner es la 2ª candidata a compounder en esta serie de artículos de Compounding Polska.

Y nos queda otra conocida del Fintwit como es Dino Polska. La famosa cadena de supermercados de proximidad no podía faltar en esta selección, y es que la historia de Dino Polska es una historia de éxito, un modelo de negocio único en Polonia que lleva creciendo a más del 30% en los últimos 9 años, con 2340 tiendas por todo Polonia y que ha dado un resultado increíble en bolsa revalorizándose las acciones un 1000% en 6 años. Tiene todavía camino por delante tanto en Polonia como en los países limítrofes donde podría dar el salto en el futuro. Dino Polska es la 3ª candidata a compounder en esta serie de artículos de Compounding Polska.

Nos queda la última empresa que se ha colado en nuestro filtro de compounders y que es una auténtica desconocida de la comunidad, se trata de Voxel. Es una  empresa polaca del sector médico y que se dedica a servicios de diagnóstico por imagen con una red propia de laboratorios. A su vez tiene una división de software y equipamiento médico y otra de terapia con radiocirugía y otros tratamientos en centros médicos propios. La empresa lleva creciendo los últimos 13 años al 20% anualizado con unos retornos por encima del 30% y habiendo hecho la acción un +507% en los últimos 12 años. La empresa tiene una estrategia clara para seguir creciendo y estamos en un sector anticíclico, por lo que tiene mucho camino por recorrer.  Voxel es la 4ª candidata a compounder en esta serie de artículos de Compounding Polska.

Por lo tanto, en el filtro que hemos aplicado en la bolsa polaca nos quedan estas cuatro empresas:

A partir de aquí vamos a traeros un análisis de cada una de las empresas para que las podáis conocer más en detalle. En concreto vamos a analizar Autopartner, Dino Polska y Voxel. En el caso de Text, ya tenéis la tesis publicada en el Substack, por lo que vamos a centrarnos en las otras tres empresas. En este primer capítulo de la serie Compounding Polska vamos a hablar de Autopartner.

Auto Partner

Introducción

Auto Partner S.A. es una empresa polaca que se dedica a la importación y distribución de piezas de recambio de automóviles, camiones ligeros y motos, fundada en 1993 y presente en más de 30 países. La empresa tiene una plataforma de venta con un sistema logístico para poder atender “just-in-time” a sus clientes, principalmente talleres y tiendas del sector de automoción. Auto Partner capitaliza 830 millones de euros y cotiza desde 2016 en el mercado principal de Varsovia bajo el ticker APR

Modelo de negocio

La empresa tiene un amplio catálogo de productos, con más de 250.000 referencias diferentes. Entre sus productos podemos encontrar:

• Sistemas de frenado, suspensión y dirección

• Accesorios para motocicletas

• Accesorios para talleres

• Amortiguadores y muelles

• Sistemas de propulsión

• Filtros

• Mecanismo de distribución

• Motores, juntas y accesorios

• Sistemas eléctricos

• Sistemas de refrigeración y acondicionamiento del aire

• Cables, conductores, abrazaderas

• Aceites y productos químicos

• Limpiaparabrisas y elevalunas eléctricos

• Sistemas de escape

• Componentes de carrocería

• Baterías

• Iluminación

• Neumáticos y llantas

Auto Partner trabaja con más de 350 suministradores de piezas de recambio así como con los suministradores de OEM. Entre sus suministradores encontramos las siguientes marcas conocidas:

A su vez son distribuidores exclusivos de marcas como Rooks, Quaro, Bovez y su marca propia MaXgear.

La marca MaXgear fue creada en 2006 y es una de las marcas propias más grandes en el mercado de aftermarket. Cuenta con más de 35 000 productos y está presente en la base mundial TecDoc con productos en los 11 principales grupos de productos de automoción: suspensión y sistema de dirección, propulsión, motor, suspensión, electricidad, frenos, filtros, sistema de aire acondicionado, sistema de refrigeración, productos para limpieza y cuidado. Esta marca supone el 21% de las ventas de Autopartner

En Polonia Auto Partner tiene una cuota de mercado del 10%, siendo uno de los principales distribuidores del país. Dentro de Polonia, el 63% de las ventas son para talleres, el 27% para tiendas especializadas y el 10% son ventas a particulares. En el extranjero, donde la empresa factura el 50% de sus ventas, los clientes son profesionales, ya sean tiendas o distribuidores por toda Europa, incluida España. Una de las claves de que podamos considerar a Auto Partner es que tengamos una visión clara de que puede seguir creciendo y tenga un TAM interesante. En este caso estamos bien posicionados, con bastante margen de crecimiento tanto en Polonia como en el resto de Europa.

Uno de los puntos clave de la operativa de Auto Partner es su cadena logística para poder distribuir tanto en Polonia como en el resto de Europa. Disponen de 114 oficinas sucursales repartidas por todo Polonia. La empresa dispone de una superficie de almacenamiento de unos 160.000m2 repartidos en un centro de Distribución y almacén central en Bierun (52.000m2), un almacén en Pruszków (12.500m2) y otro en Mysłowice (24.000m2), así como un HUB en Poznan con 13.500m2, una red de distribución en Polonia con un total 57.000m2 repartidos por todo el país y otros 1.000m2 en su red presente en República Checa. A su vez tiene previsto abrir otro centro de distribución en Zgorzelec en 2025 que añadirán 30.000m2 de capacidad.

La operativa de Autopartner es la siguiente, ellos reciben el 70% de sus pedidos online por parte de sus clientes. Autopartner recibe los componentes de sus proveedores ya sean su propia marca Maxgear u otros proveedores. Autopartner distribuye sus productos a sus clientes bien a través de sus más de 100 oficinas sucursales en Polonia, o bien a través de acuerdos con otras entidades y oficinas de representación que tienen por toda Europa para la exportación de componentes a sus clientes europeos.

Directiva

Como ya hemos comentado antes, un factor necesario para considerar que tenemos delante nuestra una compounder es que tenga una directiva TOP, con el fundador al frente si es posible y con un importante % de las acciones de la empresa para poder tener un skin in the game total

En el caso de Autopartner, se cumple con este punto. Aleksander Górecki es el fundador de Auto Partner, es su actual Presidente y es el principal accionista, con un 47% de las acciones junto con su mujer.

Gorecki entró en el sector del automóvil en 1993 y fundó la empresa Auto Partner en Katowice, que inicialmente empleaba a tres trabajadores y tenía sólo 200m2 de almacén. El desarrollo dinámico de la empresa comenzó con la decisión de trasladar la oficina a Tychy y posteriormente a Bieruń, con lo que se construyeron almacenes cada vez más grandes. Hoy en día la empresa tiene más de 2.700 empleados, una capacidad de almacenaje de 160.000m2 y más de 110 sucursales operativas. El salario de Gorecki en 2022 fue de sólo unos 93.000 euros.

Andrzej Manowski es uno de los Vicepresidentes de Auto Partner, vinculado a la empresa desde 1994, ejerce de Vicepresidente desde 2007 y es el responsable de la coordinación y optimización de la actividad comercial de la empresa y de la supervisión de los sistemas IT. En 2022 su salario incluyendo bonus fue de 308.000 euros. Tiene el 0,29% de las acciones de Auto Partner.

Piotr Janta es otro de los Vicepresidentes de Auto Partner, es a su vez el Director Comercial desde 2009 y está a cargo de la supervisión y desarrollo de la red comercial. Anteriormente trabajó en la distribución de repuestos como representante de ventas hasta 2009 y luego ascendió a diferentes puestos hasta convertirse en director de ventas. Tiene el 0,16% de las acciones de Auto Partner. En 2022 su salario incluyendo bonus fue de unos 305.000 euros.

El otro miembro del Management es Tomasz Werbinski. Es el CFO de Autopartner, ejerciendo en el cargo desde 2019. Tiene un perfil más financiero, con especialización en banca de inversión, métodos cuantitativos en economía y sistemas de información y métodos de análisis de decisiones. El salario base de Werbinski son unos 55.000 EUR.

Existe un plan de incentivos para 2022-2024 aprobado por el Consejo de Supervisión y destinado a Andrzej Manowski, Piotr Janta y Tomasz Werbiński. El límite del plan son 1,8 millones de Euros. El plan se implementará en 2022-2027 con respecto a los períodos de referencia de 2022-2024.

Sector de Aftermarket en automoción

Como hemos comentado anteriormente, un factor clave para poder identificar una empresa compounder es que el producto/servicio que venda tenga demanda ahora y en los próximos años y tengamos bastante claro que puede seguir creciendo en el futuro. Para el caso del mercado de piezas de repuesto de automoción y el sector aftermarket en general, las perspectivas a futuro son bastante positivas. En reports como el de Global Market Insights, estimó el tamaño actual de este mercado en 560 billones de dólares en 2021 y prevén que el mercado crecerá al 6,4% anual hasta llegar a los 855 billones de dólares en 2028. Del mercado de aftermarket, el segmento de piezas de repuesto domina el mercado y significará casi el 80% de los ingresos en 2028. Una parte importante del crecimiento viene del número creciente de vehículos registrados en las diferentes regiones geográficas.

Concretamente en Polonia, en los 9 primeros meses de 2023, el número de matriculaciones de turismos aumentaron un 10,6% interanual y un 2,9% en el caso de los vehículos comerciales ligeros. En octubre de 2023, el precio medio de los vehículos de 2ª mano aumentó en 140 euros respecto al mes anterior hasta llegar a un precio medio de 7.700 euros. A su vez, la edad media de los turismos importados en 2023 fue de 13 años. Esto quiere decir que aunque la economía de Polonia ha venido creciendo fuerte en los últimos 30 años, el mercado de vehículos de 2ª mano sigue siendo bastante dinámico y los propietarios suelen aguantar los coches bastantes años, dato muy positivo ya que los coches antiguos requieren mayor mantenimiento y mayor demanda de piezas de repuesto.

Si nos vamos al mercado europeo, según ACEA existen 567 coches por cada 1.000 habitantes en la UE, y en septiembre de 2023 el nº de nuevos turismos en circulación aumentó un 9,2%. La edad media de los coches en la UE es de 12 años, otro dato significativo de la demanda enorme que hay en Europa de este mercado de recambios para automoción.

Vemos por lo tanto que tenemos a una empresa como Auto Partner operando en un mercado que sigue creciendo con vientos de cola importantes y que son un buen caldo de cultivo para que la empresa siga creciendo y componiendo en los próximos 5-10 años.

En cuanto a los competidores de Auto Partner en Polonia, sus principales competidores son Inter Cars con el 30% del mercado, Inter Team con el 10% y Gordon con el 7%. De estos 3 competidores, sólo Inter Cars cotiza en bolsa, y con un rendimiento bastante peor que Auto Partner en bolsa, ya que ésta está teniendo mayor crecimiento y mejores márgenes y retornos en los últimos años. 

A nivel europeo, la cuota de mercado de Auto Partner es escasa y apenas supera el 1%, por lo que el TAM en Europa es enorme. En este mercado, sus principales competidores, aparte de Inter Cars, son los líderes del mercado: las americanas LKQ y GPC. 

Ventajas competitivas

Para asegurarnos que estamos ante una compounder, tenemos que comprobar que la empresa tenga algún tipo de ventaja competitiva respecto a sus competidores para poder seguir creciendo y mantener sus márgenes. En el caso de Auto Partner, un punto fuerte y que podríamos categorizar como ventaja competitiva es que tienen una importante red logística y poseen su marca propia. A pesar de su pequeño tamaño respecto a otros gigantes del sector, distribuyen por toda Europa y su estrategia a futuro pasa por reforzar su posición en el mercado europeo. Siguen invirtiendo en mejorar esa red logística y preparar a la empresa para los próximos años. El tener su marca propia les permite competir en precios pero manteniendo unos márgenes mejores que su competencia, como es el caso de Inter Cars.

Los números de Auto Partner

Otro punto clave que debemos estudiar en una empresa para poder ver si estamos ante una compounder son las cuentas de la empresa, su cuenta de pérdidas y ganancias, el estado de su balance y su capacidad de generación de caja, aspectos clave para que la acción refleje su buen hacer revalorizándose con los años y componiendo para sus accionistas.

Antes de revisar las cuentas actuales, demos un repaso a la evolución de los resultados de Auto Partner en los últimos 5 años. En este periodo la empresa ha ido creciendo en ventas al 25% anualizado hasta llegar a los 2.835 millones de PLN en 2022, la empresa ha ido mejorando márgenes con el paso de los años y el EBIT ha venido creciendo al 36% hasta llegar a los 281 millones de PLN en 2022, con un margen del 9,9%. El beneficio neto en 2022 fue de 207 millones de PLN, con unos EPS de 1,59, creciendo ambos al 37% desde 2018. Sabemos que en el desempeño de una acción los EPS son los que mandan, y con este nivel de crecimiento en EPS es imposible que en largo plazo la acción vaya mal. Y qué ha hecho la acción en estos 5 años? Pues crecer al 30% anual.

A nivel de márgenes, podemos ver una evolución lenta pero positiva en éstos, con los componentes de Maxgear y los que tienen distribución en exclusiva como motores del crecimiento de márgenes, a pesar de las dificultades en los últimos años con el nivel de inflación en Polonia y el Covid.

Pasemos a analizar los últimos resultados publicados por la empresa que son los correspondientes a Q3 y los 9 primeros meses de 2023.

Cuenta de pérdidas y ganancias

En el 3er trimestre de 2023 la empresa facturó 956,27 millones de PLN, lo que supone un +27,3% YoY y un +1,8% QoQ. El EBIT de este periodo fue de 90,89 millones de PLN, lo que supone un +20,2% YoY y un +8% QoQ. El margen EBIT en este trimestre es del 9,5%, mejorando los márgenes de los trimestres anteriores, que fueron del 6,9% en Q1 y 9% en Q2. El beneficio neto en Q3 fue de 65,65 millones de PLN, un +22% YoY y un +2,3% QoQ.

Como podemos ver, los resultados en este trimestre son bastante buenos, manteniendo crecimientos por encima del 20% como en los últimos años y mejorando márgenes respecto a trimestres anteriores. Los principales factores de este crecimiento continuado de las ventas por parte de Auto Partner son el aumento en la exportación y nuevas rutas de distribución, una ampliación del catálogo de productos y una fuerte demanda de componentes de automoción tanto en Polonia como en el exterior.

Si repasamos los resultados de los 9 meses de 2023, vemos que el ritmo de crecimiento de ventas sigue siendo elevado, alcanzando los 2.731 millones de PLN (+30% YoY), un EBIT de 237 millones de PLN (+12% YoY) y un beneficio neto de 172,8 millones de PLN.

En los primeros dos trimestres del año los márgenes se vieron afectados por una serie de circunstancias, como fueron la venta de mercancías compradas en H2-2022, la elevada inflación en el país, la depreciación del PLN, los elevados costes de transporte, un aumento en los gastos operativos por la expansión empresarial y unos costes financieros mayores por el aumento de los tipos de interés. En Q1 el EBIT llegó al 6,9%, pero a medida que los factores mencionados anteriormente han ido atenuándose los márgenes se van recuperando como hemos visto en Q2 (9%) y Q3 (9,5%).

Balance

En cuanto a la situación del balance de Auto Partner, su situación financiera es bastante buena, con una deuda neta de 305,62 millones de PLN (0,74 veces EBITDA) y 33,75 millones de PLN en caja. El working capital asciende a 901 millones de PLN, con 962 millones en inventarios, 329 millones en cuentas a cobrar y 149 millones de PLN de deuda a corto plazo.

En una empresa como Auto Partner es importante vigilar el nivel de inventarios, aunque no son materiales perecederos, algunos de ellos sobre todo los que contienen elementos de caucho como los neumáticos, juntas, limpiaparabrisas, etc tienen un periodo de uso y digamos que una “fecha de caducidad”, pero viendo el nivel de rotación de inventarios que es de 134 días (vs 150 días en 2022), esto no supone un problema. Podemos ver la evolución de los inventarios en los últimos años y van creciendo acorde al volumen de negocio de la empresa y su capacidad de almacenamiento.    

Cash Flow

Si nos vamos al estado del cash flow de la empresa, en el informe publicado incluye el estado de cash flow de los nueve meses de 2023, donde la empresa ha mejorado sustancialmente su generación de cash flow operativo respecto a 2022 gracias a los ajustes en working capital pasando a 301 millones de CFO (vs 133 millones en 2022). Destacar a su vez el pago de 153 millones de deuda que afecta al net cash flow respecto a 2022. El Free Cash Flow en estos 9 meses queda en 203 millones de PLN (vs 45 millones en 2022)

Valoración

En cuanto a la valoración, en estos momentos tenemos a Auto Partner cotizando a unos múltiplos muy atractivos, PER 14 y EV/EBITDA 10. Para un negocio con unos crecimientos anualizados del 25% y unos retornos por encima del 20% en los últimos 10 años me parece un precio bastante atractivo.

Vamos a modelar la empresa y estudiar tres posibles escensarios: base, optimista (bullish) y pesimista (bearish). En la siguiente tabla mostramos los crecimientos, márgen EBITDA y múltiplos considerados para cada caso, obteniendo estos precios objetivos (PO) proyectando a 2028.

Yo personalmente el escensario con el que me quedo es el caso base, bastante conservador pero que aun así ya nos da una TIR del 16% anualizado, que no está nada mal.

Riesgos

En cuanto a los riesgos de la inversión en Auto Partner, tenemos los siguientes, algunos los típicos de las empresas polacas y otros más específicos del sector y la propia empresa:

Riesgo moneda: la empresa factura el 50% de su negocio en Polonia, por lo que la debilidad del zloty le afecta en sus márgenes y en sus cuentas trimestrales según fluctúe la moneda. En un futuro no muy lejano Polonia debería entrar en el euro y este punto dejará de ser un problema.

Entorno macro: Aunque estamos en un sector anticíclico, y la demanda de repuestos de automóvil no suele bajar en periodos de crisis, pero la inflación en estos tiempos si les afecta, como vimos en anteriores trimestres con la elevada inflación en Polonia.

Guerra de Ucrania: Los ingresos que recibía Auto Partner del mercado ucraniano apenas son el 0,5% del total, y la empresa decidió cesar sus operaciones con Rusia y Bielorrusia, que suponían el 0,1% de los ingresos, por lo que el impacto de la guerra está siendo bastante caso. Pero ello no quita el potencial riesgo de que se extienda el conflicto y traspase las fronteras de Polonia, aunque siendo un país perteneciente a la UE y a la OTAN, lo veo un riesgo muy poco probable de convertirse en una realidad. 

Competencia: como hemos comentado antes, estamos en un sector muy competitivo y bastante fragmentado. Auto Partner compite con los otros players con una buena logística, una marca propia y una estrategia clara de seguir expandiéndose por nuevas geografías y ampliando su catálogo de productos. En este riesgo de competencia incluimos la posibilidad de que alguno de los gigantes como LKQ ó GPC pudiera adquirir la empresa, ya que Auto Partner es pequeña comparada con ellos y sigue cotizando barata para el negocio que es.

Conclusión

La conclusión que sacamos es que estamos ante una auténtica compounder, que lo demuestra con su crecimiento, su modelo de negocio, su directiva, sus resultados y como consecuencia de todo ello, con su desempeño en bolsa desde que salió a cotizar en 2016 la acción se ha revalorizado un +891%.   

La empresa tiene clara su estrategia de crecimiento, escalando las operaciones de la empresa expandiéndose fuera de Polonia, ampliando su catálogo de productos y mejorando sus márgenes reforzando la implantación de sus marcas propias, aplicando soluciones IT para optimizar sus procesos, optimizando costes, etc.

El único punto que no vemos todavía en Auto Partner y que podría ser el punto definitivo para ser una compounder total al nivel de Autozone es el tema de las recompras. Auto Partner no realiza recompra de acciones y en mi opinión todavía no sería el momento para ello ya que la empresa necesita seguir creciendo para ganar cuota de mercado y escalar más la empresa y necesita seguir desplegando capex. Por otro lado, viendo el histórico de valoración, no sería un momento ideal para recomprar, si en algún momento dado como en marzo de 2020 ó en septiembre de 2022 donde la empresa estuvo cotizando en mínimos de valoración a PER 7-8, podría tener sentido recomprar, pero no creo que deba ser prioridad de la empresa en estos momentos.

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Llevábamos tiempo sin traeros una tesis nueva al Substack y por cuestiones laborales y otros compromisos no ha sido posible hacerlo antes. Arrancamos 2024 en el Substack trayendo esta nueva tesis en la que nos vamos a Suecia y os traemos una empresa a la que tenía muchas ganas de hincarle el diente, una serial acquirer que va camino de convertirse en una compounder de libro con una directiva de primera y modelo de negocio casi único.

Pero antes de meternos en faena, os recuerdo nuestro disclaimer de turno:

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como recomendación de compra o venta de ningún tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que lleves a cabo a raíz de ver este articulo es responsabilidad únicamente tuya. Cada persona tiene que realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre compra o venta de activos financieros

La empresa que os traemos hoy no es otra que nuestra querida Teqnion AB, grupo industrial sueco fundado en 2006 y que se dedica a la adquisición de empresas industriales de nicho. Teqnion capitaliza 360 millones de euros y cotiza en el mercado nórdico alternativo Nasdaq OMX First North con el ticker $TEQ.

Teqnion está compuesto por 26 filiales que se gestionan de forma descentralizada manteniendo a sus equipos directivos originales y contando con el apoyo de la empresa matriz. Operan en la mayoría de industrias con empresas líderes, por lo que consiguen una buena resistencia a las fluctuaciones económicas.

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Hoy os traemos una de esas empresas que podemos considerar como una auténtica compounder a prueba de bombas. Una empresa que se ha revalorizado en bolsa un 37.000% desde que salió a cotizar en 1991 y que ha sorteado crisis como 2000, 2008 ó 2020 sin apenas inmutarse.

Esta tesis la hemos publicado recientemente en la newsletter de Momentum que es parte del contenido del club de Momentum Financial. Si queréis obtener más información os recomiendo su web Momentum.Financial.

Y antes de meternos en faena, os recuerdo nuestro disclaimer de turno:

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como recomendación de compra o venta de ningún tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que lleves a cabo a raíz de ver este articulo es responsabilidad únicamente tuya. Cada persona tiene que realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre compra o venta de activos financieros

La empresa que os traemos hoy no es otra que AutoZone ($AZO). Se trata de una empresa minorista estadounidense de repuestos y accesorios para automóviles. Es el distribuidor más grande de Estados Unidos. AutoZone se fundó en 1979 y tiene 7,140 tiendas en Estados Unidos, México, Puerto Rico y Brasil. La empresa tiene su sede en Memphis, Tennessee.

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Hoy os traemos al Substack una idea de inversión un tanto “exótica”. Esta vez nos vamos de Polonia, de Europa, y nos vamos a Asia y concretamente a Malasia para traeros una nueva empresa dedicada al sector de los parques temáticos y de la que no he oído hablar a nadie en el fintweet, y esas son las ideas que más me gustan, porque son las más difíciles de encontrar y de investigar pero de las que más orgulloso me siento cuando publico la tesis, para qué os lo voy a negar.

Pero antes de meternos en faena, os recuerdo nuestro disclaimer de turno:

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como recomendación de compra o venta de ningún tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que lleves a cabo a raíz de ver este articulo es responsabilidad únicamente tuya. Cada persona tiene que realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre compra o venta de activos financieros

Vamos al lío, la empresa que os traemos hoy es Sim Leisure Group Ltd. Se trata de una empresa con sede en Malasia y que se dedica al diseño, desarrollo y operación de parques temáticos. Es una microcap que capitaliza sólo 43M€ y cotiza en la bolsa de Singapur bajo el ticker URR. La empresa fue fundada en 1993 por Sim Choo Kheng que es el actual Executive Chairman y tiene 260 empleados en la actualidad.

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Con este nuevo artículo del substack inauguramos una nueva sección dedicada a ir publicando actualizaciones de las tesis de inversión de empresas que tenemos ya publicadas en el substack. El objetivo es ir publicando este tipo de artículos cuando haya noticias relevantes sobre la empresa en cuestión y que merezca la pena dedicarle unas líneas.

Hoy hablaremos sobre las últimas noticias que hemos tenido en Incap, desde el profit warning de abril hasta la última adquisición en EEUU y los resultados Q2 y H1-2023. Disclaimer y empezamos:

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como recomendación de compra o venta de ningún tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que lleves a cabo a raíz de ver este articulo es responsabilidad únicamente tuya. Cada persona tiene que realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre compra o venta de activos financieros

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En la tesis que os traemos hoy al Substack volvemos a nuestra querida Polonia y hablaremos de una de las mejores empresas cotizadas que podemos encontrar en el país en cuanto a la calidad de su negocio y los números de la empresa. Se trata de un proveedor de software para que las empresas puedan interactuar con sus clientes a través de chat en su página web. Pero antes de entrar en faena, nuestro disclaimer de turno, as usual:

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como recomendación de compra o venta de ningún tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que lleves a cabo a raíz de ver este articulo es responsabilidad únicamente tuya. Cada persona tiene que realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre compra o venta de activos financieros

Como muchos ya habréis podido averiguar, la empresa que os traemos hoy es Livechat Software, con el ticker $LVC.

Livechat Software es una empresa ubicada en Breslavia y fundada en 2002 por Mariusz Cieply (actual CEO) y sus socios y que cuenta con 282 empleados. La empresa capitaliza actualmente 3110M PLN (700M€), por lo que podemos catalogarla como una small cap. Como podréis ver a continuación, estamos ante una empresa con un negocio de mucha calidad y que podemos encontrar a un precio muy interesante, es la clase de empresas que queremos tener siempre en nuestra cartera para el largo plazo. Sin más rodeos, vayamos al negocio de Livechat y veamos qué es lo que hacen y por qué es un negocio de calidad.

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Seguimos en esta 2ª parte de la tesis de Nagarro, donde repasaremos los resultados de Nagarro en 2022, y sobre todo los últimos resultados publicados esta semana de Q1 de 2023, así como el guidance para el resto del año.

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como una recomendación para comprar o vender cualquier tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que tomes como resultado de ver este artículo es de tu exclusiva responsabilidad. Cada uno debe realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre la compra o venta de cualquier activo financiero

Resultados 2022

Es hora de hacer el análisis cuantitativo de Nagarro, repasar su cuenta de resultados, su balance y la generación de caja. Tbvgºhomemos como referencia los resultados de 2022, a la espera de poder ver lo que ha hecho la empresa en Q1 de 2023 que lo veremos en los próximos días.

Cuenta de pérdidas y ganancias

Si nos vamos a la cuenta de pérdidas y ganancias, En 2022 Nagarro facturó 856M€, lo que supone un incremento del +56,8% respecto a 2021. Consiguieron un Ebitda de 145M€, que aumenta 107% respecto a 2021 y que implica un margen del 17%. El EBIT fue de 112M€, margen 13% y +46% YoY. El beneficio neto en 2022 fue de 74,7M€, un +95% respecto a 2021. En cuanto a los EPS, fueron de 5,58€ en 2022, lo que significa un +122% respecto a 2021.

Si nos paramos a revisar de dónde vienen los ingresos de Nagarro, podemos ver que en cuanto a sectores, los mayores ingresos proceden del sector automoción e industrial con el 19% de los ingresos, Servicios financieros y seguros con el 13% y Retail con otro 13%. El mayor crecimiento respecto a 2021 se dio en el sector de Management Consulting & Business Information con un +87,6% y en Financial Services & Insurrance con un +77,5%.

En cuanto al reparto geográfico de los ingresos, el 40% procede de Nortemérica, el 27% de Europa Central, el 12% del resto de Europa y el 21% del resto del mundo. El mayor crecimiento se da en Norteamérica con un +78% respecto a 2021 y en resto del mundo con un +95% respecto a 2021.

En cuanto a la concentración de clientes, vemos que sus 5 principales clientes suponen el 15,4% de los ingresos, y los 10 principales clientes suman el 26%. Nos parece un nivel de concentración bastante bajo y correcto para mitigar el riesgo que supone tener una concentración de clientes elevada y que te falle uno de tus principales clientes y afecte de manera importante a los resultados de la empresa.

Si cogemos un poco de perspectiva, vemos que en los últimos 5 años Nagarro ha venido creciendo en ingresos al 30% anualizado y en Ebitda ajustado al 35%

Balance

En cuanto al balance de Nagarro, destacar que Nagarro cerró en 2022 con 110M€ en caja y una deuda neta de 162M€, que supone un ratio Deuda neta/Ebitda de 1,1, un balance bastante saneado.

Cabe destacar el aumento de las cuentas por cobrar (contract assets + trade receivables) hasta los 173,48M€, lo que supone un +39% respecto a 2021. El 68% de las cuentas por cobrar no estaban vencidas todavía a cierre de 2022, y el 69% de las cuentas vencidas llevaban menos de 90 días de retraso. Sabemos que varios clientes de Nagarro son entidades públicas que suelen tardar más en pagar, y comparando con los peers del sector no vemos este asunto de las cuentas por cobrar un factor relevante en la tesis.

Cash Flow

En cuanto al cash flow, podemos ver que en 2022 Nagarro dobló cash from operations hasta los 82M€ y generó 8,1M€ de caja. Los requerimientos de working capital en 2022 fueron de 73M€ debido al elevado crecimiento de la empresa. En los próximos años a medida que Nagarro vaya consolidando su crecimiento y se vaya estabilizando, se reducirán sus necesidades de working capital y la empresa generará mucha más caja.

El free cash flow de Nagarro en 2022 fue de 78,16M€ (+89,3% respecto a 2021), y que supone un margen del 9,1%.

Un punto que debemos menciona aquí es el uso de factoring que está haciendo la empresa para poder adelantar cobros de clientes y poder financiar su actividad. En el año 2022 se recibieron 24,7M€ en factoring frente a 8,6M€ en 2021. Nagarro tiene limitado el factoring que puede utilizar al 15% del valor de los activos de la empresa. El tipo de factoring que utiliza Nagarro es un factoring sin recurso, donde la entidad que asume el riesgo de impago por parte del cliente es la factora (quien adelanta el dinero a Nagarro) y no Nagarro. Hacer uso de esta herramienta no es en sí algo malo, pero en años con tipos de interés altos es algo que es mejor evitar, ya que los intereses que paga Nagarro por este factoring está referenciados según la ubicación al Euribor, Libor, etc, y ha estado pagando intereses de hasta el 6,87% en el caso de Estados Unidos, teniendo un coste total de factoring de 1M€ en 2022.

Revisión del Guidance 2023 y explicación de la directiva

Para 2023, hasta el viernes pasado teníamos un guidance para 2023 de ingresar 1020M€ lo que suponía crecer un 19%, con un margen bruto del 28% y margen Ebitda ajustado del 15%. Nagarro mantuvo este guidance en el pasado evento de inversores “Capital Markets Day”.

Pero el pasado 12 de mayo Nagarro publicó un ajuste del guidance, en el que la empresa comentó que después de analizar el desempeño de los 4 primeros meses del año, decidieron revisar el guidance a la baja, algo a lo que no nos tiene acostumbrados Nagarro aunque no es la primera vez. En esta revisión de guidance, Nagarro estima que los ingresos en 2023 serán de unos 940M€, lo que supone un ajuste del crecimiento al 10% respecto a 2022. Se mantienen los márgenes bruto (28%) y Ebitda ajustado (15).

La explicación que da la directiva a este ajuste de guidance es que ellos monitorizan de manera contínua la previsión para el año y ajustan y anuncian cambios en el guidance cuando lo tienen bastante claro que hay que hacer algún ajuste, tanto a la alta como a la baja. El crecimiento económico se ha ralentizado en sus mercados más grandes, mientras abundan los temores de recesión. A su vez las altas tasas de interés afectaron a las inversiones en empresas de tecnología de rápido crecimiento y a su vez se redujron algunas de las inversiones que estaban haciendo con sus partners. Mencionan también el pánico bancario en EEUU en Q1 que luego se extendió a Europa. Todos estos factores tendrán un impacto negativo en el crecimiento a corto plazo de la industria de servicios de IT, pero el sentimiento a medio y largo plazo para la industria sigue siendo fuerte. Una parte del ajuste de guindace viene por el efecto divisa ya que en 2022 el dólar fuerte impactó positivamente en las cuentas de Nagarro al hacer una importante parte del negocio en EEUU, mientras que este año que el Euro está recuperando el efecto será el contrario, aun así la mayor parte del ajuste de guidance sigue siendo por factor macro.

Nagarro sigue apostando fuerte por las soluciones de inteligencia artificial, que van a impulsar otra carrera en cada industria para aprovechar esta nueva tecnología para mejora la experiencia del cliente y valor aportado a éste, así como para ganar crecimiento y cuota de mercado, y para mejorar la seguridad, la protección y la eficiencia. Para conseguir todo esto seguirá siendo necesario un enorme trabajo de ingeniería digital para lograr estos objetivos.

En comparación con hace un año, la inflación salarial yel attrition rate (tasa de deserción) han disminuido significativamente en ciertos mercados laborales, por ejemplo, India

Mi opinión sobre el tema es que es que no debería de soprendernos este ajuste, ya que todos sus peers del sector están haciendo más o menos lo mismo. Este año las empresas están ajustando costes por miedo a la recesión, y no es que cancelen proyectos e inversiones, sino que los postponen, de manera que podemos prever que 2023 sea un año de leve crecimiento o directamente plano, y que en 2024 veamos un rebote del sector por los motivos expuestos anteriormente, los servicios de ingeniería digital para transformación de las empresas tiene fuertes vientos de cola y la demanda va a ir en aumento.

Resultados Q1 2023

Este lunes pasado se publicaron los resultados del primer trimestre de 2023, que nos viene perfecto para conocer la situación actual de la empresa.

Cuenta de pérdidas y ganancias

En el primer trimestre de 2022, Nagarro ingresó 229,55M€, lo que supone un crecimiento del 23,7% YoY (-0,6% QoQ), +22,9% YoY en moneda constante, y con un Ebitda ajustado de 31,41M€ que supone un crecimiento del 8,4% YoY (+1,7% QoQ). La peor noticia de estos resultados es la contracción de márgenes, el margen Ebitda ajustado de Q1 2023 resultó ser del 13,68% respecto al 15,6% de Q1 de 2022 debido a costes extraordinarios en algunos proyectos.

El beneficio neto en Q1 en 2023 fue de 15,13M€, lo que supone un +8,6% respecto a Q1 2022. Los EPS fueron de 1,10€, +10% respecto a Q1 2022.

En cuanto a la distribución del negocio por zonas geográficas, vemos que la mayor parte del negocio sigue estando en Norteamérica con el 38%, seguido de Europa Central con el 27%. Sin embargo el mayor crecimiento YoY se da en “Rest of World” que comprende sobre todo Asia y Oceanía, y donde crece un 33%, y la zona donde menos crece es en Europa Central, predominantemente Alemania con un +17%.

Si nos vamos a la distribución de los ingresos por sectores, en el gráfico inferior podemos ver que Automoción, fabricación e Industria sigue dominando los ingresos con el 20%, seguido de Servicios Financieros y Seguros con 14% y que es el sector que más crece con un +39% respecto a 2022. Sin embargo el único sector que decrece es Horizontal Tech con un -6% respecto a 2022.

En cuanto a la concentración de clientes, vemos que el 15% de los ingresos procede de los 5 clientes principales, y el 24% de los ingresos procede de sus 10 clientes principales, vemos un nivel de diversificación de clientes bastante correcto y no se aprecia riesgo de concentración de clientes. Nagarro trabaja con más de 1.000 clientes de 33 países diferentes.

Balance y Cash Flow

En cuanto a la situación del balance de Nagarro en Q1, vemos que la deuda neta se mantiene en unos 157M€, con 113,6M€ en caja. El ratio deuda neta / Ebitda se mantiene en 1x, por lo que el nivel de endeudamiento nos parece muy correcto.

En cuanto al cash flow, vemos que Nagarro generó 7M€ de caja en Q1 2023, mientras que en Q1 2022 quemaron 27,2M€.

Las cuentas por cobrar de contract assets y trades receivable aumentaron un 2% respecto a Q4 2022 hasta los 177M€. Confirmaron en la call del lunes que han recibido cobros pendientes de un cliente público americano, lo que se ha notado también en el aumento relevante del cash flow operativo de Q1, pasando de 2,9M€ en 2021 a 17M€ en 2023.

En cuanto al uso del factoring para adelantar cobros de clientes, se aprecia que éste se ha reducido respecto a cierre de 2022 en 8,4M€, los importes que están recibiendo de fáctoring son mayores que los de factoring nuevo que solicitan. En la call del lunes confirmaron que su intención es ir eliminando el uso de factoring ya que se han dado cuenta que es una operativa que no gusta a los inversores, y los tipos de interés actuales tampoco invitan a mantenerlo si no es estrictamente necesario.

En cuanto a los ratios de retornos que tenemos de Nagarro, en estos momentos tenemos un retorno sobre el capital invertido (ROIC) del 24% mientras que el retorno sobre el equity (ROE) es del 54%. Son unos retornos muy buenos y por encima de sus competidores.

Para ampiar información, os dejo por aquí otro vídeo que grabamos en Momentum este pasado lunes comentando estos earnings Q1-2023, la call con Manas y haciendo una comparativa con los peers de Nagarro, os recomiendo que lo veáis ya que quedó un programa bastante completo.

10-20-30

Revisando el track record de la empresa en los últimos años, vemos que los objectivos que ha ido planteando la directiva los han ido cumpliendo, lo cual habla bastante bien de la directiva. Se propusieron el objetivo de llegar a los 250M€ de ingresos en 2018 y lo consiguieron, luego se propusieron llegar a ser una empresa de 1B€ y en 2023 es muy difícil que lo consigan pero en 2024 deberían de llegar a esa cifra.

La siguiente meta que se han establecido, sin llegar a ser un guidance ni tener fecha límite es el plan “10-20-30”. Un plan, sueño, objetivo o como quieran llamarlo, que consiste en llegar a 10.000M€ en ventas, margen Ebitda 20% y un crecimiento anualizado del 30%.

Es un objetivo ambicioso y a largo plazo pero que tengo pocas dudas de que en 10-12 años pueden conseguirlo. Como objetivos a corto plazo, aparte del guidance 2023 tienen como objetivo también llegar a margen ebitda 18% en 2026. Quieren mejorar su imagen de marca, de manera que puedan facturar más importe a sus clientes y con ello pueda ir mejorando sus márgenes y acercarse al de sus competidores.

La acción de Nagarro

Como ya comentamos en la 1ª parte de la tesis, Nagarro salió a cotizar a bolsa con la spin off de Nagarro en diciembre de 2020 bajo el ticker $Na9. En la actualidad la empresa capitaliza 1.1340M€ y cotiza en el TecDax entre otros indices de la bolsa alemana. La evolución de la acción en estos años ha sido de ida y vuelta nunca mejor dicho. Empezó a cotizar en 69€ en diciembre de 2020, llegó a máximos de 211€ en enero de 2022 en el pico de valoración y ha vuelto a casi mínimos de cotización, cerrando hoy en 83€.

En cuanto al accionariado de la empresa, el accionista mayoritario es la familia Durschmidt a través de Lantano Beteiligungen con el 21,6% de las acciones, seguido de Detlef Dinsel con un 9,5%, Vikram Sehgal (Starview Capital) con el 6,3% de las acciones y Manas Human (All Nag Beteiligungs) con el 5,7%. El free float actual de Nagarro es del 57%.

Tenemos que tratar también el asunto de la presencia de varios fondos operando en corto en Nagarro desde 2022 y con más fuerza en 2023 y que está siendo uno de los principales causantes de la presión bajista sobre la acción de Nagarro. En estos momentos el total de posiciones cortas en Nagarro supone aproximadamente un 7,5% del total de free float, los fondos con posiciones cortas en estos momentos son los siguientes:

• SIH Partners: 2,20%

• Fosse Capital: 1,56%

• AKO Capital: 1,31%

• Boldhaven: 0,80%

• Marble Bar Asset Management: 0,62%

• Marshall Wace: 0,49%

• Kairos Investment: 0,48%

Programa de recompras

En abril la directiva de Nagarro aprobó un programa de recompras de hasta 30M€ y 350.000 acciones lo que supone un 2,6% de la capitalización de la empresa. La empresa sabe que la acción está barata y no es la primera vez que activa un programa de recompras en estas circunstancias. No pudieron activar este programa hasta presentar el informe anual de 2022 en abril, circunstancia que aprovecharon los fondos bajistas para ejercer más presión y tumbar la cotización. Este programa ya está en funcionamiento y está siendo ejecutado por una entidad de crédito independiente. Según los últimos datos, la empresa ha recomprado ya 56.227 acciones a un precio medio de 94,16€, un importe total de 5,295M€, lo que supone un 17,6% del total del plan de recompras.

Valoración

Es momento de que echemos números y veamos si en estos momentos la acción está barata o no y qué valoración podemos darle a un horizonte de inversión de 5 años hasta 2028 por ejemplo. Para Nagarro usaremos el método de valoración por múltiplos. No me gusta usar el método de descuento de flujos de caja ya que no lo veo el método más adecuado para empresas como Nagarro debido a su propio negocio y crecimiento, que requiere importantes cantidades de working capital y penaliza el cash flow. En una etapa más madura de Nagarro cuando tenga un crecimiento más moderado y se libere working capital entonces si podremos hacer una valoración descontando flujos de caja ya que será más fiable

Si consideramos que en 2023 creceremos sólo al 10% en ventas e incluso con menos beneficio neto que en 2022 por el empeoramiento de márgenes, pero en 2024 y 2025 repuntará la demanda y creceremos al 30% para los años siguientes asentarse en 25%, y con unos márgenes ebitda del 15% para 2023 pero que irá aumentando hasta llegar al 19% en 2028, vemos que para entonces Nagarro ya estaría generando unos 574M€ de Ebitda y 328M€ de Net income (24€ EPS).

Si buscamos múltiplo PER, vemos que la media histórica está en 38 veces beneficios, lo cual nos parece bastante elevado. Si comparamos con otras empresas del sector, vemos que darle un múltiplo PER de 20 veces beneficios puede ser bastante realista si el crecimiento sigue siendo sostenido, y estaría en la media del sector.

Por lo tanto, tendríamos un valor objetivo a 2028 de 480€, lo que significa hacer casi un x6 desde ahora.

Para el múltiplo EV/Ebitda, la media histórica de Nagarro se sitúa en 17, lo cual también nos parece elevado, venimos de donde venimos y a la hora de valorar la empresa debemos ser más conservadores. Si comparamos con sus peers del sector, un EV/Ebitda de 12 puede ser bastante adecuado y estaríamos en la media del sector

Por lo tanto, tendríamos un valor objetivo a 2028 de 499€, lo que significa hacer un x6 desde ahora.

No estamos considerando en esta valoración ninguna adquisición en los próximos 5 años, algo nada probable pero nos lo guardamos para quedarnos un poco más del lado conservador.

Riesgos

Entorno macro - Recesión

Ahora mismo es el principal riesgo que identificamos en el performance de Nagarro y que ya hemos comentado antes. La recesión en 2023 empieza a dar sus primeros signos de evidencia que seguramente se hagan visibles a partir de Q2-Q3. Las empresas están reduciendo costes para intentar salvar el año y algunos proyectos de transformación digital donde Nagarro juega su papel más importante no serán cancelados pero si retrasados a 2024. Por ello 2023 apunta a un año de transición donde el crecimiento será leve o directamente 0. La directiva de Nagarro en estos 4 primeros meses de monitoreo de la situación ya ha ajustado guidance para crecer “sólo” el 10% este año. Pensamos que es una situación temporal, que la recesión será breve y que a partir de 2024 Nagarro volverá a la senda de crecimiento

Presión fondos bajistas

Desde hace varios meses los fondos con posiciones abiertas en corto siguen ejerciendo presión a la baja en el precio de la cotización. Este factor junto con el anterior han sido los principales causantes de la bajada de la acción un 38% desde máximos de principios de febrero donde la acción llegó a 134€.

Demanda profesionales IT

En 2021 y 2022 la inflación en los salarios de los profesionales de IT fue un riesgo evidente en el sector, motivando un aumento de costes que en parte se puede traspasar a los clientes pero no al 100%. Pero afortunadamente la situación está volviendo a la normalidad, las grandes tecnológicas llevan despidiendo profesionales del sector desde el año pasado y ello ha provocado que la oferta de profesionales en el mercado aumente. La demana de profesionales a su vez no es tan elevada como lo fue hace 1 ó 2 años y eso ayuda a que los salarios vuelvan a un nivel más lógico.

Riesgo Moneda

Nagarro consolida sus cuentas en Euros, pero factura a sus clientes en diversas monedas, dominando el dólar con un 44,7% de la facturación total. En 2022 la fortaleza del dólar favoreció a Nagarro, pero en este 2023 se da la vuelta a la situación y gana fuerza el euro. Este riesgo está teniendo un ligero impacto en el ajuste del guidance para este año.

M&A

Aunque Nagarro ha demostrado en todos estos años que tiene una muy buena política de adquisiciones, donde suelen ser bastante conservadores en cuanto al tamaño de la adquisición y el precio a pagar, el riesgo de sobrepagar por una adquisición o que el performance de la empresa adquirida no sea el previsto, su valor decliene y haya que hacer impairment sobre el goodwill siempre está ahí. Nagarro tiene un equipo de trabajadores dedicado exclusivamente a M&A y que monitorea las adquisiciones antes y después de llevarse a cabo para que el plan establecido de M&A se ejecute y se minimice este riesgo.

Conclusión

Llegamos al punto final de esta tesis. Estamos ante una empresa con una directiva alineada que ha demostrado en todos estos años que ha sabido hacer crecer la empresa, que ha implantado una organización y una cultura empresarial única en el sector y que es la clave del crecimiento de Nagarro. Estamos en un sector con vientos de cola y que aunque en 2023 el crecimiento vaya a ser muy leve, en los próximos años volverá a crecer a ritmos de hasta el 15% CAGR. Por último, tenemos un negocio de calidad, aportando gran valor al cliente y unos retornos mejores que otras empresas del sector, y que con el tiempo consolidará su crecimiento y mejorará sus márgenes.

A su vez tenemos la acción en mínimos de valoración desde la spinoff (PER 15, EV/EBITDA 9) . Este año 2023 todavía será un año complicado para la acción, al menos hasta que la presión de los fondos bajistas vaya reduciéndose con la salida de estos, y también con el próximo cambio de la política de tipos de interés de la FED y BCE, donde para Q3 ó Q4 deberían empezar a bajar los tipos de interés y la bolsa rebote para volver a tener un mercado alcista que esperemos sea bastante duradero.

Nagarro es Top1 en mi cartera y aunque no me gusta ir muy concentrado por gestión del riesgo, pero sigo viendo muy buena oportunidad en Nagarro y la acción está muy barata en estos momentos, por lo que en las próximas semanas seguiremos monitoreando la acción e iremos ampliando posiciones.

Por último quiero agradecer especialmente a Alejandro Estebaranz por darnos a conocer la empresa, a Momentum Financial por invitarme a sus programas sobre Nagarro donde se está haciendo una cobertura espectacular y donde sigo aprendiendo muchísimo preparando los vídeos con Capi, HerediaLaso, Arturo y Gerard, auténticos cracks y un lujo para mí colaborar con ellos.

Gracias por leer hasta aquí y espero que os haya gustado la tesis.

Gekko The Great

Hoy os traemos al Substack la tesis de una de las empresas más conocidas de la comunidad financiera española. Algunos dirán que soy un poco oportunista por sacar esta tesis justo ahora con el tema de los cortos, la revisión del guidance, etc, pero llevaba tiempo dándole vueltas, y siendo la primera posición de mi cartera y la empresa con la que tengo la mayor convicción, era un deber moral traer la empresa al Substack.

Pero antes de meternos en faena, os recuerdo nuestro disclaimer de turno:

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como una recomendación para comprar o vender cualquier tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que tomes como resultado de ver este artículo es de tu exclusiva responsabilidad. Cada uno debe realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre la compra o venta de cualquier activo financiero.

Como ya habréis podido ver, la tesis que os traemos hoy al Substack es la de nuestra querida Nagarro.

Hace tres meses cuando se armó todo el lío con el tema de los fondos en corto y el artículo de prensa bajista sobre Nagarro alguien me preguntó si conocía alguna tesis escrita sobre la empresa. Yo reconozco que en su día conocí a Nagarro, como la mayoría de vosotros, gracias a Alejandro Estebaranz. He visto vídeos, comentarios en twitter y alguna que otra tesis escrita por ahí, pero o bien no estaba actualizada o no era lo que yo esperaba encontrar.

Desde entonces, y teniendo el Substack a mi disposición, me sentía con el deber moral de dedicarle una tesis a Nagarro. Muchos ya conocéis la empresa y la mayoría de las cosas que voy a contar por aquí ya las conoceréis, pero siempre habrá gente que conozca menos la empresa y con esta tesis pueda hacerse una mejor idea de lo que es Nagarro.

Y tampoco os niego que escribir esta tesis también me sirve para reordenar todas mis ideas de la empresa, ya que en estos dos años que llevo siendo accionista de Nagarro he absorbido mucha información, tengo mi modelo de la empresa hecho desde hace bastante, pero siempre viene bien pararse, reordenar todas las ideas y estructurlas por medio de esta tesis.

Creo que ha quedado una tesis bastante completa, y dada su extensión he optado por dividirla en dos partes. En esta primera parte nos centraremos en la parte cualitativa de la empresa, explicando el modelo del negocio, el sector, cómo opera Nagarro, etc. En la segunda parte nos centraremos en la parte cuantitativa, iremos a los números, cómo ha ejecutado Nagarro en 2022, los resultados de Q1 2023, el guidance, riesgos y la valoración.

A modo de introducción, podemos decir que Nagarro SE es una empresa de ingeniería digital fundada en 1996 con sede en Munich (Alemania) y que ofrece soluciones tecnológicas y de ingeniería digital a clientes de sectores como automoción, servicios financieros y retail entre otros en diversas zonas geográficas como América del Norte, Europa y Asia, podemos decir que Nagarro tiene un alcance global.

Los origenes de Nagarro

Para comprender bien lo que es Nagarro creo que es conveniente irnos a los orígenes de Nagarro, buscar cuál es el germen de lo que es la empresa hoy en día, y para ello tenemos que irnos indudablemente a conocer a uno de los fundadores y actual líder de Nagarro, Manas Fuloria.

Manas se lincenció en Ingeniería por el Instituto Indio de Tecnología de Delhi en 1993 y posteriormente se fue a Estados Unidos donde hizo un Máster de Ingeniería de sistemas de fabricación en la Universidad de Stanford. Allí ya coincidió en los equipos de trabajo con gente de diferentes países, y ahí ya empezó Manas a ver que el futuro pasaba por ahí. Más adelante estuvo en la Escuela de Negocios de Harvard, y allí tuvo la oportunidad de trabajar en un proyecto donde construyó un software para planificar y programar las fábricas de Johnson Pharmaceuticals en Bélgica ya que tenían problemas en su cadena de suministro. Gracias a ese proyecto Manas consiguió 50.000$ y con eso pudo crear su primera empresa para seguir haciendo sus propios proyectos. Poco después conoció a varios amigos con empresas también y decidieron fusionarlas, dando origen en 1996 a la empresa Nagarro, dedicada al desarrollo de software, principalmente en el sector de la Automoción. Posteriormente Manas se doctoró en 2005 en Supply Chain Management por el Instituto Indio de Tecnología de Delhi

Manas tuvo una época en la que salió y entró en la empresa varias veces hasta que a partir de 2006 ya estuvo permantemente en Nagarro a tiempo parcial, y ya a partir de 2011 por tiempo completo.

Rescatamos una entrevista que hacen en el programa de la CNBC Young Turks a Manas en 2011. Por aquel entonces Nagarro ya tenía 1200 empleados y facturaba 22M USD, 2/3 del negocio procedía de Norteamérica y también tenían bastantes ingresos procedentes de Alemania y Escandinavia. Manas ya destacaba entonces que Nagarro quería centrarse en desarrollar soluciones que fueran diferenciadores estratégicos para sus clientes. Lufthansa ya era un cliente importante para ellos por aquel entonces , y tenían claro que querían atraer clientes no porque tuvieran los menores costes por tener los ingenieros en India, si no porque saben que tienen a los mejores ingenieros. A su vez, destaca su labor como Venture Capital para ayudar a otros emprendedores. Entre sus planes por aquel entonces ya contaban con aumentar la plantilla en 3.000 ingenieros más para los próximos 3 años y querían llegar a ser una empresa de 1.000 millones de dólares algún día (están cerca de conseguirlo), se ven en el espejo con Infosys (un gigante IT de India) en una etapa más temprana

Fue justo en 2011 cuando Nagarro fue adquirida por Allgeier, empresa alemana dedicada también al sector IT. Por aquel entonces Nagarro ya facturaba unos 22MUSD y ya tenía una importante presencia internacional, que era lo que buscaba Allgeier con la compra. Allgeier mantuvo a los directivos de Nagarro en la empresa, y fue a partir de 2014 cuando Manas ya ocuparía el cargo de líder de Nagarro. Pero os podreis dar cuenta que en su puesto no aparece como “CEO” o como “Presidente”. sino como “Custodian of Entrepeneurship in the Organization”. Es un detalle que nos da un ejemplo del funcionamiento interno de Nagarro, su cultura emprendedora y sin jerarquías que comentaremos más adelante.

La Spin off de Allgeier

Allá por 2020 la directiva de Allgeier propuso la escisión del 100% de Nagarro y sacarla a cotizar a bolsa para finales de dicho año, propuesta que sería aprobada en La Junta de Accionistas de septiembre del 2020. Los accionistas de Allgeier recibirían una acción de Nagarro por cada acción de Allgeier. El objetivo que tenía Allgeier con esta Spin-off era dar mayor visibilidad y atención a Nagarro por parte del mercado para que éste pudiera valorar a la empresa como se merecía dado su buen performance en los últimos años con un crecimiento orgánico sostenido y una serie de adquisiciones y una expansión global que hizo que Nagarro fuera más grande que la propia Allgeier, con mejores márgenes y retornos. A su vez, con ello Allgeier se volvería a especializar en sus clientes de habla germana.

Como todos sabéis, la spin-off fue aprobada en junta y Nagarro se separó de su empresa matriz Allgeier y salió a cotizar en la Bolsa de Frankfurt el 16 de diciembre de 2020 a una cotización inicial de 69,00€ y cerró el 30 de diciembre de 2020 con una subida de alrededor del 32% a 91,00€.

El negocio de Nagarro

Es momento de profundizar en el modelo de negocio de Nagarro para poder entender mejor la empresa y saber a qué se dedica. Nagarro en 2023 es una empresa con casi 19.000 empleados con una presencia global en 33 países, con más de 1.000 clientes en 63 países y que es un líder en ingeniería y transformación digital. En 2022 alcanzaron los 856M€ de ingresos y en 2023 prevén llegar a los 940M€.

El posicionamiento de Nagarro dentro del sector se ubica en la parte que más valor aporta a sus clientes de cara a sy negocio y es la de Ingeniería digital, junto con competidores como EPAM, Globant o Endava

El alcance de los trabajos de Nagarro comprende desde Ingeniería de productos digitales hasta comercio digital y experiencia del cliente, Big Data e Inteligencia Artificial, consultoría ERP de nueva generación y servicios administrados. Por lo general, Nagarro factura a sus clientes mensualmente tiempo empleados y gastos, aunque en algunos proyectos también facturan por hitos ó entregables en contratos de precio fijo.

Los principales sectores en los que Nagarro desarrolla su actividad son los siguientes, con su respectivos puntos fuertes:

Vayamos un poco más al detalle y veamos qué es lo que hace Nagarro en cada uno de los sectores en los que opera:

Automoción

Los fabricantes de automóviles están en pleno proceso de transformación de ser meros fabricantes de coches a ser un proveedor de soluciones de movilidad por medio de la Smart Mobility. Nagarro desarrolla soluciones para sus clientes del sector de automoción en materia de vehículos inteligentes, ADAS, conducción autónoma,seguridad, mejora de la experiencia del cliente en cuanto a sus canales de ventas, mejora en la cadena de valor, fabricación 4.0, mejoras en los procesos productivos, smart mobility (gestión flotas, soluciones inteligentes de tráfico, parking, carga de vehículos), así como servicios de consultoría para preparar a sus clientes para el futuro (AI, transformación digital, estrategia de gestión de datos, métodologías ágiles, etc). Destacan sus proyectos con clientes como Audi, BMW, Suzuki, etc.

Merece la pena comentar el caso de éxito de uno de los proyectos que ha hecho Nagarro con Audi. La marca germana quería un ecosistema digital personalizado y unificado capaz de aprovechar nuevos modelos comerciales y oportunidades de ingresos, y ofertas de movilidad más allá del vehículo. El panorama minorista diverso de Audi, por otro lado, hizo que la digitalización de la experiencia del cliente fuera técnicamente difícil y costosa. La regulación de datos requería la consolidación del consentimiento y los datos del cliente.

Audi requería una arquitectura empresarial global, basada en datos y altamente segura, así como una plataforma escalable para integrar sus procesos de venta y posventa distribuidos en un ecosistema digital conectado capaz de proporcionar ofertas de productos específicas para el cliente. Estaban buscando un socio para conceptualizar e implementar los servicios de puerta de enlace API en un programa nuevo y grande de múltiples proveedores con la comunicación API segura como uno de los principales objetivos comerciales.

Nagarro hace uso del marco “Thinking Breakthroughs” (resolver desafíos empresariales con agilidad e innovación) para conceptualizar e implementar una solución de puerta de enlace API capaz de brindar una gama de servicios a clientes y distribuidores. Para ello diseñaron una solución robusta, segura y estandarizada basada en OpenAPI que admite la implementación de servicios con un enfoque API-first. La implementación del proyecto incluyó:

• Estrategia de integración de la nube de AWS y arquitectura de seguridad en un entorno de microservicio.

• Capa APIM central para asegurar los servicios de la plataforma.

• Registro de servicio automatizado (ASR) para una incorporación sin problemas de los equipos de servicio en la plataforma APIM.

• Un portal de API para administrar APIs y desarrolladores.

Para simplificar el acceso y reducir los riesgos de seguridad, Nagarro implementó un único punto de integración para empleados, importadores, distribuidores y usuarios finales, junto con un mecanismo de autorización altamente seguro a través de proveedores de identidad (IDP) para limitar el acceso al servicio solo a usuarios autorizados.

Nagarro desarrolló una solución de servidor de autorización de extremo a extremo y una estrategia de integración en la nube y una arquitectura de seguridad estándar de la industria en un entorno de microservicio basado en protocolos de autenticación y autorización como OAuth 2.0 y OpenID Connect (OIDC). La arquitectura aseguró que la infraestructura se construyera para una alta disponibilidad y admitiera el autorregistro de clientes, lo que permitía una rápida incorporación al servicio y monitoreo central, registro y auditoría. Nagarro ofreció a su vez una optimización continua del servicio para mejorar el aprovisionamiento mediante un mecanismo de escalado automático y almacenamiento en caché para asegurar los servicios según fuera necesario.

El resultado fue que la solución tecnológica basada en API ayudó a Audi a brindar una experiencia superior al cliente y sentar las bases para la próxima generación de soluciones minoristas personalizadas en la compra de automóviles, el servicio, la gestión de accidentes, las reclamaciones de garantía, las solicitudes de actualización y la mejora de la producción de la fuerza laboral.

La infraestructura segura contribuyó a la confianza del cliente en la marca. La plataforma brinda acceso seguro a varios cientos de servicios autorregistrados, lo que reduce el costo de operar una API, promueve la reutilización de API y acelera el tiempo de comercialización.

Banca y servicios financieros

En este sector el papel que juega Nagarro es ayudar tanto a bancos tradicionales como a los nuevos players que han llegado al sector bajo el ecosistema Fintech a adaptarse a la revolución que ha sufrido el sector en los últimos años, ofreciéndoles las herramientas necesarias para transformarse y adaptarse a través de una mentalidad centrada en el producto, comprender las expectativas de los usuarios y aprovechar la tecnología de una manera ágil e iterativa. Destacan las soluciones que implantan para mejora del propio negocio core de los bancos, prestamos, pagos contact-less, mejora de procesos y experiencia del cliente, seguimiento y automatización de inversiones para los clientes, etc. Trabajan para clientes como Saxo Bank, Bank of Ireland o Emirates NBD. La empresa ha abierto recientemente una subsidiaria en Taiwan para reforzar el servicio a clientes en este sector.

Energía y Utilities

Nagarro ofrece a las empresas eléctricas y de servicios públicos sus soluciones tecnológicas para mejorar su funcionamiento en toda la cadena de valor y dar una respuesta a un entorno donde hay una demanda cada vez mayor de energía, la evolución a energías más limpias y sostenibles y el uso de innovaciones tecnológicas. Nagarro trabaja tanto en la parte de Generación (optimización míx convencional/renovable, soluciones para planificación de producción, inspección y mantenimiento de instalaciones..), como en la parte de Transmisión y Distribución (control y monitoreo, mantenimiento predictivo,soporte para personal en campo..), como en la parte de Retail y Servicio al Cliente (mejora experiencia del cliente, analisis de consumo y gasto, etc). y Productos y Servicios (plataformas para cálculo de emisiones de carbono, para trading eléctrico, programas de eficiencia energética, etc). Nagarro trabaja para clientes como Engie, Schneider Electric ó Avista.

Gaming y entretenimiento

En este sector Nagarro ofrece a sus clientes soluciones para mejorar el desarrollo de sus producciones tanto a la hora de crear videojuegos como para tener unas plataformas más robustas y asegurarse el cumplimiento de requisitos legales. Nagarro trabaja también en desarrollo end to end así como en la portabilidad e integración de cara a conseguir que el producto del cliente tenga la calidad requerida y con el menor tiempo de comercialización posible. A su vez llevan a cabo animaciones y servicios VFX con su partner Anibrain. Nagarro desarrolla a su vez plataformas RGS y CMS. Dan soporte a su vez a sus clientes en el análisis de datos de los jugadores para poder descubrir potenciales ocultos para su negocio.

Industria y Automatización

En el sector industrial, Nagarro se convierte en un socio clave de sus clientes de cara a la transición a la Industria 4.0 y la digitalización para llegar a tener una Empresa Conectada, creando una convergencia entre el negocio y la tecnología. Esta Empresa Conectada consigue los objetivos de la Industria 4.0 adoptando la digitalización en 5 nodos (fábricas inteligentes, servicios inteligentes, trabajadores conectados, clientes conectados y productos conectados). Se utilizan múltiples tecnologías con sinergias entre ellas ( IoT, sensores, edge computing, seguridad, BI, AI, bots, Cloud, análisis de datos, ERP, móvil, wearables, etc) Con ello se consigue un ecosistema interdependiente e interconectado no sólo dentro de la empresa sino también con sus clientes y con sus proveedores. A su vez, con la digitalización cada elemento de la cadena de valor se hace más resiliente a los cambios tanto externos como internos.

Seguros

Nagarro trabaja con sus clientes del sector de las aseguradoras para que puedan escalar su negocio y competir de manera más eficaz con el uso de software, innovando de manera rápida y creando propotipos así como con el desarrollo ágil de software y servicios gestionados y empresariales. El objetivo final es maximizar el valor de la tecnología para que puedan vender más, administrar mejor el riesgo y optimizar los costes para operar sin perder el enfoque hacia sus clientes. Nagarro se centra en varios ámbitos, desde el fortalecimiento del negocio core, hasta la captación y análisis de datos, mejora de la experiencia del cliente, marketing, IoT, simplificación y mejora de operaciones (ERP,CRM, automatización), optimización de la estructura de IT interna, etc.

ISV

Como ISV (Proveedor de software independiente), Nagarro ofrece a sus clientes sus servicios de desarrollo de software para mejorar la experiencia del cliente (Ingeniería de Producto, Consultoria Cloud, diseño, ingeniería de resiliencia), para la mejora de la eficiencia opèrativa (Cloud FinOps, servicios de software empresarial, Automatización “as a service”), para ayudar a sus clientes a potenciar el enfoque estratégico, así como para ayudar a reforzar la resiliencia del negocio para que la empresa pueda pensar, entregar y durar más que la competencia.

Salud

En este sector de la medicina y ciencias de la salud, Nagarro aprovecha las tecnologías más recientes para crear soluciones personalizadas en MedTech (diagnosis, software equipamiento médico, soluciones remotas), BioFarma, Bioestadística, Sistemas de gestión de información de laboratorio (LIMS), Calidad y Sistemas de fabricación, centrándose en agilizar los procesos de fabricación médica, optimizando sus ensayos clínicos o desarrollando nuevas tecnologías médicas. Entre sus clientes algunas de las principales empresas farmacéuticas, empresas de biotecnología, hospitales, etc. Hablamos de empresas como Roche, Klosterfrau, Fresenius o Radiometer.

Medios y publicidad

En el sector de medios de comunicación y publicidad, Nagarro da soporte a sus clientes para que puedan sacar partido a las innovaciones de próxima generación en el espacio OTT (over-the-top), la tecnología inmersiva y la tecnología publicitaria. En estos sectores se están revisando las estrategias digitales, optimizando las operaciones e introduciendo nuevos modelos de monetización. Los patrones de consumo están cambiando y existe una demanda de contenido único y experiencia de usuario personalizada. Al mismo tiempo, los puntos focales en la cadena de valor de los medios y la publicación se están redefiniendo a través del poder de los datos y la IA. A su vez, Nagarro ayuda a sus clientes a prepararse para el futuro al reinventar la participación del usuario, promoviendo la nueva generación de experiencia en vídeo con las nuevas plataformas de streaming y video, conseguir una experiencia inmersiva de los clientes, construyendo plataformas para gestionar flujos publicitarios end-to-end, creando experiencias de contenido digital, servicios de información del negocio, etc.

Educación y organizaciones sin ánimo de lucro

En los sectores educativo y de organizaciones sin ánimo de lucro están evolucionando rápidamente. Las nuevas tecnologías y las experiencias de participación en tiempo real en varias etapas de la experiencia del usuario han provocado una ola de transformación digital que ha llevado a las organizaciones a repensar y rediseñar sus servicios y soluciones existentes. En este entorno Nagarro puede ayudar a impulsar la transformación digital de sus clientes con su experiencia en TI empresarial, análisis de datos, Cloud, seguridad, ERP, CRM, LMS, automatización de procesos comerciales, integraciones, etc. Con ello los clientes pueden obtener la agilidad para impulsar el crecimiento, mejorar la eficiencia, gestionar las operaciones y el negocio así como poder descubrir nuevas oportunidades y mejorar la experiencia del usuario.

Un ejemplo del producto que ha desarrollado Nagarro y que ofrece a organizaciones sin ánimo de lucro es el acelerador FundKPI. Se trata de una solución de inteligencia comercial llave en mano diseñada para producir paneles de KPI de recaudación de fondos que incluyen el rendimiento de la recaudación de fondos, la segmentación de los donantes y la demografía de los donantes, y ofrece información valiosa a estas organizaciones. Es una herramienta muy útil para estas organizaciones ya que éstas recopilan una gran cantidad de datos pero luego no saben qué hacer con ellos, pero solo unas pocas saben qué hacer con esos datos.

La gestión de datos es un desafío importante y la limitación de recursos les impide adoptar capacidades de toma de decisiones basadas en datos. Con una herramienta como FundKPI, estas organizaciones pueden cubrir esa carencia.

Sector Público

Nagarro trabaja también con las organizaciones gubernamentales aportando su tecnología para ayudar a éstas a conectar mejor con la gente de una manera más eficaz y rentable. Nagarro implementa soluciones inteligentes a través de sus ingenieros y su tecnología, con un enfoque multifacético para que los líderes de estas organizaciones puedan tomar decisiones informadas para un mejor uso de los recursos públicos. Los servicios que ofrece Nagarro incluyen desde transformación y modernización del organismo público, hasta CRM, ERP,análisis de datos para mejora de los procesos, seguridad, etc

Un ejemplo es el de los contratos que tiene firmados Nagarro con el DIR (Departamento de Recursos de Información) del Estado de Texas (EEUU) para proveer productos DBITS y servicios bajo ITSAC.

Retail & CPG

Nagarro ofrece a sus clientes del sector minorista y retail su experiencia para poder llevar a cabo una transformación digital en sus empresas para reducir ineficiencias en la cadena de suministro, mejorando la precisión de la previsión de la demanda, extrayendo el valor de la multitud de datos que las empresas de este sector pueden conseguir de sus clientes para poder dartles un mejor servicio, sistemas de seguimiento de materiales, implantación de sistemas e-commerce, estrategias de participación multicanal, etc.

Edificios inteligentes

Nagarro ofrece sus soluciones basadas en datos para la gestión de la energía, la seguridad y la gestión de la seguridad de los edicios. Con ello se facilita la automatización y el control de edificios para poder tener edificios resistentes, inteligentes y sostenibles. En un entorno con escasez de energía, aumento de la contaminación y el cambio climático, existe una creciente necesidad de edificios inteligentes impulsados por sistemas integrados que utilicen datos para vincular los sistemas de conservación de energía, detección de fallas y seguridad de los ocupantes, para brindar una experiencia perfecta. Para ello Nagarro lleva a cabo un enfoque RISE (tener un edificio Resiliente, Inteligente, Sostenible y que aporte una Experiencia integrada)

Telecomunicaciones

La industria de las telecomunicaciones de hoy en día es altamente competitiva y llena de oportunidades. Los proveedores de servicios deben garantizar una experiencia del cliente excepcional con un servicio de atención al cliente único, conectividad confiable y soluciones ingeniosas, para construir una base de clientes leales, mejorar la retención de clientes e impulsar la rentabilidad. Nagarro juega aquí también un papel clave, ya que pueden emplear su marco "Thinking Breakthroughs" para asociarse con empresas de telecomunicaciones y ayudarles a transformar sus negocios digitalmente. Nagarro hace uso de su enfoque de pensamiento de diseño con una mentalidad de producto para desbloquear valor, logrando un alto retorno de la inversión constante. La innovación puede adoptar muchas formas, desde el desarrollo de nuevos productos/servicios hasta la mejora de los existentes y el uso de tecnologías como la automatización y la IA. Nagarro ofrece servicios de transformación de los sistemas OSS/BSS de soporte a las operaciones y al negocio que utilizan las empresas de telecomunicaciones, ayudan a las empresas en su migración a la nube por medio de DevOps, MLOps, mejora de experiencia del cliente, mejora en el proceso de ingeniería del producto, gestión de los datos e IA, introducen la tecnología adecuada para desarrollar e implementar soluciones end-to-end, generando una resiliencia digital, a la vez que Nagarro actua como integrador de sistemas y permite que sus clientes del sector ofrezcan servicios más allá de la conectividad 4G/5G para sus clientes empresariales.

Un caso de éxito en el sector de las Telecomunicaciones es el de A1 Telekom Austria Group, proveedor líder de servicios digitales y soluciones de comunicación en Europa Central y del Este con unos 25 millones de clientes. Esta empresa necesitaba una solución que simplificara el proceso de inspección y mantenimiento de las torres de telecomunicaciones al eliminar las formas tradicionales de inspección. Nagarro realizó un taller conjunto con A1 para comprender sus desafíos reales en tierra. En conjunto, se llegó a una solución basada en AR (realidad aumentada) que permitió a los ingenieros de campo y expertos remotos conectarse en tiempo real y gestionar el proceso de inspección sin problemas.

Viajes y Logistica

Los sectores del turismo y la logística también están inmersos en un proceso de transformación e innovación donde las empresas que operan en estos sectores tienen que convivir con la llegada de nuevas tecnologías y una expectativa cada vez mayor de compromiso en tiempo real con los clientes a lo largo de su viaje. Todo ello está transformando la forma en que se hacen los negocios, y los grandes datos son el punto de partida para estrategias innovadoras. Las empresas deben adaptar sus sistemas y procesos a un marco ágil que conduzca a la innovación. Nagarro aporta soluciones a sus clientes ya sean aerolíneas, transporte terrestre, hoteles, cruceros, empresas de logística, movilidad urbana ó agencias de viaje.

Es aquí donde debemos pararnos a comentar el partnership que tiene Nagarro con Lufhtansa Systems. Nagarro lleva siendo un socio para Lufhtansa Systems durante 15 años, en los cuales han demostrado que trabajan bien juntos en numerosos proyectos en el campo del desarrollo de software, operaciones, mantenimiento y consultoría. Actualmente están trabajando en productos como NetLine/Ops ++ ó Leader Flight, así como en servicios de aplicaciones para el Grupo Lufhtansa, digitalización y migración a la nube. Es muy recomendable ver el vídeo del CEO de Lufthansa Systems Thomas Wittmann hablando sobre Nagarro.

En esta video destacan los puntos clave por los que llevan tanto tiempo trabajando con Nagarro y quieren que siga siendo su socio por más tiempo:

• Competencia tecnológica (Know-How, desarrollo de software, gestión de aplicaciones, gestión de IT y Tecnología)

• Comunicación abierta y transparente

• Ambición para desarrollar un partnership de largo plazo

• Organización flexible y que se adapta a las necesidades de Lufthansa

• Enfoque adecuado a la hora de asignar los recursos adecuados para los desafíos que se les presentan

A modo de resumen, en la siguiente imagen podemos ver los principales clientes de Nagarro en cada uno de los sectores donde opera la empresa:

La organización de Nagarro y su cultura empresarial

Seguimos indagando dentro de la empresa y es momento de intentar comprender y explicar cómo es la organización de Nagarro y cómo es su cultura empresarial.

Estamos ante una empresa con una organización muy horizontal, con un enfoque emprendedor y apenas jerárquica. Entienden la empresa como un marco donde los individuos de las diferentes unidades de negocio tienen libertad para innovar ya sea introduciendo una nueva tecnología, un nuevo producto, una nueva idea o un nuevo puesto de liderazgo. El factor humano es clave en la empresa, tienen claro que es la clave de su éxito. Suelen trabajar en equipos pequeños donde todos los ingenieros adoptan responsabilidades, donde todo el equipo sabe lo que ocurre y dispone de las capacidades y las tecnologías necesarias dentro de la empresa para dar respuesta con agilidad a las necesidades y requisitos de los clientes. Son muchos los ejemplos de clientes hablando de Nagarro no como un suministrador sino como un “partner” para ellos.

En mi opinión es esta cultura empresarial lo que más diferencia a Nagarro de otras empresas del sector y es donde reside su Moat.

Otro punto clave de Nagarro son los Core Values de la empresa “CARING”, que son el centro de todo lo que se hace en Nagarro:

• Centrados en el Cliente: Están cerca de sus clientes ayudandoles a afrontar los desafíos digitales, a ser compaías líderes en su sector y duraderas.

• Ágil: No importa lo grande que sea la empresa, ellos siguen trabajando en equipos pequeños, ágiles, colaborando entre los miembros e inspirados en objetivos

• Responsable: Quien sacar lo mejor de cada uno de los miembros de la organización y que se sientan responsables de los clientes, de sus compañeros y de su entorno.

• Inteligente: Enfocado a la inteligencia emocional, a la habilidad de saber desarrollarse en una organización global con un rapido crecimiento en un entorno digital.

• No-jerárquico: No hay títulos, no hay organigramas, se organizan con sus reglas de cumplimiento, sus códigos de conducta y su propia constitución.

• Global: Trabajan en 33 paises pero no les preocupa las fronteras, se centran en trabajar juntos no importa la distancia ó la cultura.

• Caring: Engloba todos los Core Values y es en sí un “Superpoder” para ellos, supone una guia y una base en todo lo que hacen.

A su vez, En Nagarro no entienden la estructura organizativa sin la cultura empresarial. La guía que tienen para ello es su “Constitución”, que va más allá de un código de conducta. Es una guía completa para que los “Nagarrians” tengan las pautas sobre cómo trabajar con sus compañeros, con sus proveedores y con sus clientes. A su vez tienen unificados multitud de sistemas para el funcionamiento de la empresa en cualquier parte del mundo, desde el ERP, sistemas de reclutamiento y de adaptación de los nuevos empleados, entrevistas, planificación, etc. A su vez otro factor diferenciador de Nagarro es el proceso de integración que hacen con las empresas adquiridas para que interioricen toda la cultura de Nagarro y formen parte activa de ella en el menor tiempo posible pero que la empresa adquirida siga realizando su trabajo como bien saben y combinando lo mejor de ambas partes.

Nagarro dispone de un marco global mediante el cual los core values permean a travesa de la organizacion, enviando señales de los core values, y tienen programas que propagan esas señales e instiotucionalizan los core values a todos los “Nagarrians” para que toda la organización esté alineada

La apuesta de Nagarro por la IA

Un proyecto interesante que tiene implementado Nagarro desde 2019 es Ginger, un asistente virtual que funciona con IA y que interactúa con los empleados de Nagarro en todos los canales. Ginger es un chatbot de autoaprendizaje y fue la iniciativa interna más estratégica de Nagarro en 2019. Como curiosidad, Ginger es el nombre del perro del director del proyecto que puso en marcha esta iniciativa. Ginger interactúa con todos los empleados con preguntas individuales y también ofrece información personalizada y alertas en forma de orientación para ayudar a mejorar el rendimiento tomando como fuente y base la divulgación de los core values de la empresa. Digamos que Ginger es el sistema que permite que el marco global funcione y los core values lleguen a todos los empleados. Ginger ayuda a implementar el marco global, permite correr los programas, y que lleguen a todos los “"Nagarrians”.

En resumen, podemos decir que Ginger es un sistema operativo empresarial que partiendo de la base del diseño de la organización y su cultura empresarial, permite a Nagarro alinear y y dirigir la empresa. Nagarro también ofrece esta solución a sus clientes.

Mucha gente dice que con ChatGPT, la IA etc va a hacer mucho daño a empresas como Nagarro, que va a hacer falta menos ingenieros, etc etc. Nada más lejos de la realidad. De hecho Nagarro está apostando fuerte por la IA, llevan trabajando con ello desde 2016. Saben que estamos todavía al inicio de una revolución por medio de la IA que va a cambiar todas las organizaciones, productos y servicios y a todos nosotros. Nagarro quiere conducir este cambio a través de la “AI-driven transformation”, y ya está trabajando con sus clientes en varias temáticas como Business Inteligence, Big Data, Data Sience, Machine vision & NLP, Internet de las cosas y la IA conversacional. Nagarro quiere poner en valor por medio de la IA toda la información que tienen las empresas y que está infrautilizada y que sus clientes puedan sacar mucho partido de ello.

Satisfacción de los clientes de Nagarro

Un aspecto clave para el futuro de una empresa es que ésta dé un buen servicio a sus clientes, consiga las satisfacción de éstos, y se cree una relación de partners más que cliente-proveedor, por ello Nagarro es una empresa muy centrada en sus clientes. Existe una métrica que es el Net Promoter Score, que mide hasta qué nivel los clientes recomendarían a Nagarro en este caso a algún amigo o compañero. El resultado total puede ir de -100 a +100. La media del sector es NPS 31. El NPS de EPAM es 51. Nagarro consiguió en Q1-2023 un NPS de 65. Es un dato muy bueno y que Nagarro va a seguir dando todos los trimestres para que el inversor pueda ver el nivel de satisfacción de los clientes con la empresa.

Los partners de Nagarro

Otro punto clave de la operativa de Nagarro es su alianza con partners estratégicos como SAP, Salesforce, AWS, o Microsoft. Tienen muy claro que invertir en este tipo de alianzas puede ayudar a empresas como Nagarro a conseguir un mayor éxito aprovechando la fuerza de sus partners, reduciendo costes, mejorando la competitividad, mitigando riesgos y tomando mejores decisiones estratégicas. Podemos destacar que sus dos principales objetivos a la hora de aliarse con un partner es conseguir un mayor posicionamiento y crecimiento.

En los últimos meses cabe destacar importantes acuerdos de Nagarro con partners como Matrixx Software (telecomunicaciones, Arriva UK Trains (Transporte), daa (aeropuertos) ó XMReality (AR).

Adquisiciones de Nagarro

La historia de Nagarro es una historia de crecimiento tanto orgánico como por adquisiciones. Un punto clave del crecimiento de Nagarro y la expansión de su cultura empresarial es el proceso de integración de las empresas adquiridas, respetando lo que mejor saben hacer dichas empresas antes de la compra, sus opiniones y aprovechando las sinergias entre ambas organizaciones para alcanzar un objetivo común. En los últimos años Nagarro ha adquirido un total de 18 empresas, con las que ha ido adquiriendo acceso a nuevas regiones, nuevos clientes, nuevas capacidades tecnológicas, nuevos especialistas y emprendedores.

Desde la spin-off de Allgeir, Nagarro ha adquirido 7 empresas, incluidas las dos últimas anunciadas en Q1-2023.

Una de ellas es MBIS, empresa turca Gold Partner de SAP, con la que Nagarro gana fuerza en sus servicios de SAP y consigue acceso a clientes del mercado turco. MBIs tiene 450 empleados y facturó 21M€ en 2022.

El importe de la adquisición de MBIS asciende a 30,5M€ incluyendo un earnout de 13,3M€. De momento esta adquisición está pendiente de aprobación por la Autoridad Turca de la Competencia.

La otro adquisición realizada en Q1 2023 ha sido Infocore, empresa especializada en soluciones PLM (Product Lifecycle Management) y MOM (Manufacturing Operations Management), refuerza la parte de Automoción, Fabricación e Industria en Nagarro.

Infocore tiene 100 empleados, la mayoría en India, y facturó 4M€ en 2022. El importe de la adquisición es de 12M€ incluyendo earnouts de 5M€ y un bonus de retención de 1M€. Infocore ya consolida dentro de Nagarro desde el 1 de abril.

La empresa ha confirmado que continuará con su política de adquisiciones, priorizando las adquisiciones más bien pequeñas tipo “Bolt-on” que le aporten un valor estratégico de cara a entrar en nuevas geografías, nuevos clientes o nuevas tecnologías. Suelen ser bastante conservadores a la hora de hacer adquisiciones y no suelen pagar múltiplos elevados.

Perspectivas del sector IT y transformación digital

En la anterior tesis que publicamos de Spyrosoft ya comentamos acerca de los vientos de cola del sector de IT y la transformación digital que son evidentes. Ya hemos visto también en el anterior apartado sobre los sectores en los que opera Nagarro que en todos ellos (automocion, industrial, finanzas, salud, telecomunicaciones, energía,etc), la transformación digital de las empresas es mandatorio para adaptarse y evolucionar para poder ser líderes en sus respectivos sectores.

Algunos análisis como el de Precedence Research cifra el crecimiento del mercado de transformación digital en un crecimiento anualizado de casi el 15% de aquí a 2030 hasta llegar a una cifra de negocio de casi 1.700 billones de USD.

Según datos de la propia Nagarro el crecimiento del sector de servicios digitales crecerá al 12% anualizado hasta los 543 billones de USD en 2024.

Otros report son más optimistas como el de Polaris Market Research y pronostican un crecimiento anualizado del 23% hasta 2030.

Yo creo que podemos decir bastante alto y claro que estamos en el sector correcto, el desarrollo económico y de la sociedad lo tenemos de nuestro lado. La principal duda a corto plazo la tenemos con el riesgo de recesión en 2023 y el recorte de gastos por parte de las empresas en su digitalización, y que se reduza o al menos se ralentice el crecimiento de las empresas del sector como puede ser el caso de Nagarro. Pero yo soy de la opinión de que invertir en este sector es una inversión a muy largo plazo, donde la demanda de este tipo de servicios y productos va a ir en aumento en todo el mundo y no perdamos de vista todo el desarrollo que está por venir (y ya está viniendo) en países como India donde Nagarro está bien implantado.

La directiva

La directiva de Nagarro es una de las claves de la tesis, como toda buena empresa que se tercie. Como ya se ha comentado anteriormente, Nagarro es una empresa con una estructura muy horizontal y apenas jerarquizada, una de las bases de su cultura empresarial, donde los equipos pequeños de trabajo adquieren gran responsabilidad y los jefes de proyectos se convierten en CEO de su proyecto.

En la Junta Directiva de Nagarro tenemos a los siguientes miembros:

• Manas Fuloria - Custodian of Entrepeneurship in the Organization

  

  Ya comentamos anteriormente la biografía a grandes rasgos de Manas Fuloria. Como podéis ver, su puesto actual no es el típico “CEO”, sino “Custodio del emprendimiento en la Organización”. Es un claro ejemplo de la cultura de la empresa, sin jerarquías, con gran fomento del emprendimiento en las diferentes organizaciones y equipos de trabajo así como en la asunción de responsabilidades de éstas para que tomen sus propias decisiones. Su labor principal es la de coordinar todas las funciones ejecutivas con los objetivos de la compañía y con la Constitución de Nagarro. Manas lleva en este puesto desde 2020 a raíz de la spinoff de Allgeier. Anteriormente Manas estuvo también en la directiva de Allgeier desde 2013 a 2020, y en Wrig Nanosystems (equipamiento médico) desde 2015 a 2022. Al tener Nagarro una estructura horizontal, Manas tiene contacto directo con los equipos de trabajo, y no tiene problema en darle su teléfono a sus clientes para que si tienen algún problema en algún proyecto le llamen a él directamente.

  A su vez, Manas está involucrado en varias fundaciones y organizaciones educativas como la “Re-Imagining Higher Education Foundation” y es miembro del consejo de administración de la Universidad de Plaksha. Por otro lado, Manas es muy activo en redes sociales en la denuncia de la contaminación en India, así como en la lucha por la paz, la seguridad en las carreteras y en el fomento de la educación en la India. Es a raiz de esta faceta de Manas por la que se entiende que se cambiara su nombre, ya que él entiende que antes que nada somos humanos e iguales, da igual la nacionalidad o la religión, y que eso debe ser el punto de partida para poder resolver los problemas del mundo. Puede ser una visión muy idealista, pero es interesante conocer cómo piensa el líder de la empresa y como esa cultura de dar importancia a las personas se transmite a toda la organización.

  Manas posee el 5,7% de las acciones de Nagarro a través de All Nag Beteiligungs GmbH y tuvo una remuneración total de 329.800€, sin subida respecto a 2021.

• Annette Mainka - Custodian of Regulatory Compliance in the Organization

  

  Annete Mainka es la responsable del cumplimiento normativo de la empresa, aunque ello no exime al resto de miembros de la directiva de cumplir con la misma labor. Annete lleva en Allgeier desde 2017. Es licenciada en administración de empresas por la University of Applied Sciences Pforzheim y por el Grand Ecole de Commerce de Lille. Tuvo una remuneración total de 328.900€, sin subida respecto a 2021.

• Vikram Sehgal - Custodian of Operacional Excellence in the Organization

  

  Vikram es otro de los confundadores de Nagarro, y responsable de las operaciones de la empresa (el equivalente a un COO). Lleva más de 20 años en funciones operativas en Nagarro, y desde 2016 ha sido miembro del consejo de administración de Nagarro Inc. Es licenciado en Tecnología en 1992 por el Instituto Nacional de Tecnología Kurukshetra. Al igual que Manas, también es fundador de la Fundación Re-Imagining Higher Education, que es el organismo patrocinador de la Universidad de Plaksha en Punjab, India. Su principal funcion son los temas relacionados con el cumplimiento y finalización de los planes anuales y los estados financieros, aunque ello no exime al resto de miembros de la directiva de cumplir con la misma labor.

  Vikram tiene el 6,16% de las acciones de Nagarro a través de Starview Capital Partners LCC, y tuvo una remuneración total de 332.000€, sin apenas subida respecto a 2021.

Los tres miembros de la directiva tienen activo un plan de opciones sobre acciones vigente desde 2021. Tienen asignadas un total de 15.000 opciones sobre acciones cada uno de los directivos.

En cuanto al Consejo de Supervisión de Nagarro, éste está formado por los siguientes miembros:

• Carl Georg Dürschmidt - Presidente del Consejo de Supervisión de Nagarro

  

  Carl Georg Dürschmidt fue el CEO de Allgeier desde 2003 hasta 2021. Actualmente es el Presidente del Consejo Supervisor tanto de Allgeier como de Nagarro. Posee el 21,5% de las acciones de Nagarro a través de Lantano Beteiligungen GmbH y el 27,7% de las acciones de Allgeier.

• Christian Bacherl - Adjunto al Presidente del Consejo de Supervisión de Nagarro

  

  Christian Bacherl es miembro del consejo supervisor desde 2022. Es a su vez el director de ACNITE Partners GmbH. Fue propuesto como adjunto al Presidente después de la renuncia de Detlef Dinsel como Vicepresidente del Consejo el pasado mes de septiembre. En la siguiente junta general anual se aprobará formalmente su asignación al puesto.

• Shalini Sarin - Miembro del Consejo de Supervisión de Nagarro

  

  Es miembro del Consejo Supervisor como independiente desde 2020. Ocupa puestos directivos también en otras empresas como Elektromobilitat India Pvt Ltd., Telenergy Technologies Pvt.Ltd, Kirloskar Oil Engines Ltd, etc

En la próxima junta anual que se celebrará el próximo 21 de junio, el Consejo Supervisor propondrá como nuevo consejero a Vishal Gaur, Profesor de Gestión de Operaciones, Información y Tecnología y decano en la Samuel Curtis Johnson Graduate School of Management de la Universidad de Cornell.

Y aunque no forme parte de la la junta directiva o de supervisión, no podemos olvidarnos de otro de los grandes conocidos de la comunidad inversora de Nagarro y que merece su espacio en este apartado como es Gagan Bakshi, el Investor Relations, Managing Director y Custodian of Strategic Finance de Nagarro.

Cuando tenemos dudas acerca de alguno de los números de Nagarro o alguna otra cuestión como accionistas, es Gagan a quien recurrimos y suele contestar bastante pronto. Antes de entrar en Nagarro en 2020, Gagan trabajó en puestos directivos en otras empresas como Credit Suisse, Mytrah Energy ó Interglobe, siempre centrado en M&A e inversiones.

El artículo bajista de la revista WirtschaftsWoche

Como muchos ya sabéis, la presencia de fondos operando en corto sobre Nagarro ya es tónica habitual desde el año pasado, aunque la presión se ha incrementado en los últimos meses, en parte motivado por un artículo de prensa publicado por la periodista Melanie Bergermann en la revista WirtschaftsWoche el pasado mes de febrero donde ponían en duda una serie de puntos sobre Nagarro, puntos que fueron contestados por Manas directamente en una call con inversores que tuvieron poco después.

Resumimos a continuación los puntos que mencionan en el artículo y por otro lado los hechos reales y las medidas tomadas por la empresa.

• Salidas de los principales accionistas – En 2020 se produjo la Spin Off de Allgeier para dar visibilidad a Nagarro, pero la familia Durschmidt sigue siendo el accionista mayoritario.

• Estructura de gestion no convencional – Nagarro tiene estructura muy horizontal y descentralizada, sin jerarquías, es parte de su ventaja competitiva.

• Argumentan que facturan menos por empleado que otras: Aunque su fuerza laboral está en India principalmente, pero no facturan menos que otras empresas mirando por localización geográfica.

• Inalcanzable, argumentan que hay oficinas donde no se contesta al teléfono, poniendo en duda que existan dichas oficinas de Nagarro. Muchos de los trabajadores de Nagarro teletrabajan, y los servicios de Nagarro no se solicitan por teléfono precisamente, sino por ticket o por el contacto comercial que tengan. Aun así Manas comentó que este punto del teléfono iban a solventarlo.

• Suben las ventas,baja el flujo de caja En este sector al crecer se require working capital lo que lastra el free cash flow. A medida que Nagarro se consolide y crezca menos, se liberarán necesidades de working capital y aumentará el free cash flow.

• Contabilidad modificada por cambios en la política de facturación: Nagarro incluye aquellos trabajos realizados (contract assets) como cuentas a cobrar aunque no se hayan facturado todavía, una práctica permitida y común en el sector

• Se incrementan las cuentas por cobrar: Es normal, una empresa en crecimiento, es normal que aumenten las cuentas por cobrar, y en el caso de Nagarro con algunos clientes del sector público más todavía, pero en media con el sector, tampoco es un factor preocupante.

• No tienen un auditor de confianza Lohr & Company es el auditor de Nagarro y también de Allgeir desde 2003. Nagarro después del spin off decidió mantener el mismo auditor, algo bastante entendible. En este punto Nagarro recogió el guante y va a cambiar de auditor a Big4, algo bastante recomendable de cara a listar la empresa algún día en EEUU.

Como se puede ver, todos los puntos que mencionaba el artículo eran facilmente rebatibles y en una call con inversores Manas fue explicando los diferentes puntos echándolos abajo uno a uno.

Capital Markets Day

El pasado 20 de abril tuvo lugar en Frankfurt un evento con inversores donde no sólo la directiva sino varios empleados de Nagarro estuvieron presentes explicando cómo funcionaba la empresa, su organización, su cultura empresarial, un breve apunte con las cifras de negocio de la empresa y objetivos, y testimonios de varios clientes y partners, etc

El objetivo de la empresa con este evento era ser más transparentes todavía con los inversores, que conocieran mejor la empresa y comprendan mejor su organización y su cultura empresarial. Demostrar que es una empresa real, que sus clientes son reales y que dieron testimonio de ello durante el evento de su experiencia con Nagarro.

Como ya sabéis, justo un día después estuvimos con nuestros amigos de Momentum grabando un programa comentando los puntos más importantes de este evento, os recomiendo que si no lo habéis visto lo veais ya que quedó bastante completo, os dejo el enlace aquí abajo:

Y hasta aquí llega la primera parte de la tesis de Nagarro. Espero que no os haya resultado demasiado larga y os hayáis hecho una idea de Nagarro desde el punto de vista cualitativo de qué hace la empresa, cómo funciona y quién la gestiona.

Hoy os traemos al Substack la tesis de la empresa que presentamos en el concurso de la web de MORAM hace unas semanas, ya que quería sacar esta tesis en español y que la tuviérais también aquí. Se trata de otra de nuestras inversiones en nuestra querida Polonia, que no deja de enseñarnos empresas increibles, LongPolonia!!. Aquí tenéis la siguiente empresa, pero antes que nada:

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como una recomendación para comprar o vender cualquier tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que tomes como resultado de ver este artículo es de tu exclusiva responsabilidad. Cada uno debe realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre la compra o venta de cualquier activo financiero.

La empresa que os traemos hoy es PlayWay SA. Se trata de un grupo de empresas dedicadas al sector del gaming, fundado en 2011 y con sede en Varsovia (Polonia). Se trata de una de las empresas más grandes de Polonia dedicada al sector del gaminging, y que produce videojuegos para las plataformas más populares como PC, PS4, Xbox1, iOS o Android.

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En la publicación de hoy os traemos por fin una tesis de inversión de una empresa española que forma parte del índice BME Growth. Después de publicar las últimas tesis de Suntech y Playway tenía ganas de traer al Substack una empresa española, y después de dar varias vueltas por las empresas que componen este índice y no encontrar nada interesante y estar a punto de tirar la toalla, dí con una empresa del sector renovables, con apenas 3 años de vida y que acababa de salir a bolsa. Empecé a investigar la empresa y lo que fui encontrando me iba gustando encantando, así que la empresa ya estaba elegida. Pero antes de meternos al lío con la empresa, como siempre aquí tenéis nuestro disclaimer:

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como recomendación de compra o venta de ningún tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que lleves a cabo a raíz de ver este articulo es responsabilidad únicamente tuya. Cada persona tiene que realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre compra o venta de activos financieros

La empresa que os traemos hoy es Energy Solar Tech ($ETC), empresa española dedicada al sector de energías renovables centrada en el outsourcing energético, con sede en Las Rozas de Madrid y fundada en febrero de 2020 por Alberto Hernández Poza y Abel Martín Sánchez.

Qué es eso del Outsourcing Energético?

El core del negocio de Energy Solar Tech y es su factor diferencial respecto a otros peers del sector es el outsourcing energético. Se trata de un servicio de externalización que la empresa ofrece a sus clientes y por el cual Energy Solar Tech le construye la instalación fotovoltáica, haciéndose cargo del diseño, montaje de la planta y su conexión a red sin ningún coste para sus clientes.

La principal ventaja que obtienen sus clientes es que ahorran entre un 20% y un 40% de su coste energético sin tener que realizar ninguna inversión

A su vez, Energy Solar Tech se encarga de la obtención de los permisos y licencias necesarios para legalizar y conectar la instalación a red, así como del mantenimiento de la instalación.

Por otro lado, Energy Solar Tech lleva a cabo una estrategia de integración vertical multitecnología para comercializar la energía de sus clientes, mejorando su eficiencia y creando valor con el ahorro, flexibilidad y estabilidad de la energía.

La clave aquí es que es Energy Solar Tech quien explota estas instalaciones de todos sus clientes. Se trata de un modelo Energy as a Service, el cliente paga a Energy Solar Tech por la electricidad, con un ahorro del orden del 30%, y el resto de electricidad se vuelca a red, todo comercializado por Energy Solar Tech.

Por lo tanto, vemos que la empresa realiza todas las inversiones necesarias y explota el conjunto de activos para rentabilizar los mismos y garantizar a sus clientes el menor coste energético.

Tecnología propia de Energy Solar Tech

Otro factor importante en el core de Energy Solar Tech es su tecnología propia en el diseño de los paneles fotovoltáicos. La empresa tiene una línea de paneles fotovoltáicos destacando el Enpower Plus 2021 con una potencia de 600-610W por panel, y el Efficiency Plus 2021, con una eficiencia del 24,3% (dentro del Top5 mundial).

A su vez, Energy Solar Tech dispone de un catálogo propio de estructuras para el montaje de paneles fotovoltáicos tanto en tejado inclinado como tejado plano, suelo, diseños a medida, accesorios,etc

Un factor clave a futuro en este punto es la reciente compra por parte de Energy Solar Tech de una empresa de ingeniería que comentaremos más adelante y que será clave en el desarrollo de paneles más eficientes y de mayor capacidad así como en el diseño de las estructuras de montaje para reducir los costes y plazos de instalación.

El sector del autoconsumo en España

Como muchos ya sabréis, uno de los factores clave en una tesis de inversión es que la empresa opere en un sector con vientos de cola y donde sepamos que vamos a tener un crecimiento impulsado por el propio sector.

Energy Solar Tech es más que simple autoconsumo, pero aprovecharse de un sector con un fuerte crecimiento en los próximos años es clave. En 2022 la potencia instalada de autoconsumo en España fue de 5,3GW, habiendo duplicado la potencia instalada en 2021. De toda la potencia instalada, el 47% corresponde al sector industrial, el 32% sector residencial, 20% sector comercial y un 1% de autoconsumo aislado.

Hay diversos estudios en los que podemos ver el potencial de este sector. La empresa Powen, especializada en instalaciones de autoconsumo fotovoltaico presentó recientemente sus estimaciones para 2030 en las cuales podemos tener una potencial instalada de entre 20 y 30 GW, más del doble que otras previsiones como las de la Hoja de Ruta del Autoconsumo del Ministerio para la Transición Ecológica y el Reto Demográfico que cifraba esta estimación en 14 GW para 2030.

Es de todos conocido el potencial que tiene España en energía solar fotovoltáica dada nuestra ubicación. Y es un factor clave también la fuerte subida en los precios de la electricidad, motivados por la incertidumbre tras la invasión de Ucrania, así como el impulso de las ayudas de los Fondos de Recuperación del Gobierno. A su vez se están reduciendo e incluso eliminando en la mayoría de Comunidades Autónomas la necesidad de licencia de obras para la instalación de equipos de autoconsumo así como otras barreras administrativas que anteriormente eran un freno a la inversión.

Brookfield Renewable, uno de los inversores en Powen destacó recientemente la enorme capacidad de España para la generación de energía solar. De hecho Brookfield está presente no solo en Powen sino también en X-Elio con el 50% que compraron en 2019. Si os soy sincero sería un sueño que la siguiente empresa fuera Energy Solar Tech, soñar es gratis,no?

Otro factor clave a tener en cuenta para el auge en el desarrollo de autoconsumo es la reducción de sus costes en un 90% en los últimos 10 años, lo cual lo hace mucho más viable económicamente, tanto de cara a la construcción como a la operación y el mantenimiento de las instalaciones.

El concepto de Energy as a Service

Si nos centramos ahora en el core de Energy Solar Tech, el outsourcing energético, éste forma parte de un nuevo concepto que es el Energy as a Service (EAAS). Los EAAS son un modelo de negocio inteligente que ofrece alternativas para ahorrar energía mediante operaciones de eficiencia energética y a su vez recomendar nuevas formas para conseguir energía, desde su producción a su almacenamiento. Los EAAS se encargan de conseguir para sus clientes un ahorro garantizado.

El tamaño del mercado global del EAAS se valoró en 54.400 millones de dólares en 2020, y se proyecta que alcance los $ 112,7 mil millones para 2030, con un crecimiento anualizado del 7,6% según un estudio realizado por Allied Market Research. El modelo EAAS es un modelo de reciente desarrollo y de rápido crecimiento como estamos viendo, ya que ofrece varios servicios relacionados con la energía y proporciona soluciones de optimización de energía tanto para pequeñas como para grandes empresas. A su vez también se aumenta la conciencia hacia una mejor gestión y una mayor instalación de fuentes de generación distribuida.

El crecimiento del mercado global del EAAS está impulsado por varios factores que incluyen el aumento de los esfuerzos de los propietarios de las empresas para reducir el coste de la energía de sus negocios, el aumento de la generación de energías renovables, el aumento de las actividades de eficiencia energética y de la adopción de energía renovable y de instalaciones de redes inteligentes. Sin embargo, debido a la transición del modelo de energía tradicional al modelo EAAS por parte de los actores clave, se anticipa que brindará oportunidades de fuerte crecimiento para nuevos players como Energy Solar Tech.

El mercado del EAAS está segmentado en servicio, usuario final y región. Según el tipo de servicio, el mercado se divide en servicios de suministro de energía, operación y mantenimiento, y eficiencia y optimización energética.

Entre los principales players del sector encontramos grandes empresas como Veolia, Honeywell International, EDF Renewables, Enel X, Schneider Electric SE, Engie SA, Johnson Controls International, WGL Energy, Alpiq y General Electric. Estos actores clave están adoptando numerosas estrategias, como lanzamiento de productos, acuerdos, asociaciones, adquisiciones y expansión comercial para mantenerse competitivos en el mercado del EAAS.

Una demostración de la capacidad del EAAS en la superación de las barreras del acceso a las renovables es el efecto de expansión que ha provocado en el sector de la energía solar fotovoltaica. Eso se materializa en el concepto Solar as a Service, que es el que está explotando en estos momentos Energy Solar Tech, pero con potencial para expandirlo a otras renovables (Eólica, hidráulica, etc)

La energía solar tiene numerosas ventajas, desde la introducción a la transición energética a disminuir la dependencia de la red eléctrica. Pero uno de los factores limitantes en la adopción de la energía solar era la inversión inicial necesaria para su instalación, además de la incertidumbre de los precios de la energía debida a los periodos de payback desde la compra. Es aquí cuando el modelo Energy as a Service ofrece una solución novedosa que elimina el problema, ya que es la empresa instaladora, Energy Solar Tech en nuestro caso, quien se hacer cargo de la inversión inicial en la instalación y su mantenimiento.

Los activos más relevantes de Energy Solar Tech

De entre todos los activos que tiene Energy Solar Tech en producción y empresas adquiridas podemos destacar los siguientes:

Parque eólico Valdelugo (Burgos)

Se trata de una planta eólica de 18 MW de potencia en fase de hibridación de 16MW para producir en modo combinado 92.400.000 kWh a partir de Q4 2023 , equivalente al consumo medio de 28.250 hogares. Energy Solar Tech adquirió el 49% del parque en diciembre de 2022 por 8,3M€. Sólo este activo aportará a Energy Solar Tech 5,3M€ de Ebitda a partir de 2023.

A su vez Energy Solar Tech tiene la opción de hacerse con otro 25% del parque en verano de 2023. Este parque es clave para incrementar la rentabilidad de la empresa produciendo energía de forma descorrelacionada de la solar instalada en sus cliente. El factor de la multitecnología es un factor clave para lograr una ventaja competitiva

Instalación de autoconsumo en Segovia

Aquí tenemos una de las mayores instalaciones de autoconsumo de España con 2.200 kWp con tecnología Energy Solar Tech con paneles de 660W, para producir 4.000.000 de kWh, equivalente al consumo medio de 1.222 hogares. Está ubicada en la empresa Drylock Technologies (productos higiénicos) en la localidad de Hontoria (Segovia)

Adquisición proyecto Rialto

Se trata de la última adquisición por parte de Energy Solar Tech anunciada en marzo de 2023. Se trata de la compra de una empresa de ingeniería con 30 años de experiencia, 120 empleados y más de 5.000 proyectos realizados entre plantas solares, eólicas. hidroeléctricas, cogeneración, biomasa, subestaciones eléctricas, etc. El importe de la adquisición asciende a 19,5M€ y se financiará con ampliación de capital. El objetivo de Energy Solar Tech con esta adquisición es reforzar de manera significativa el área de ingeniería de la empresa y conseguir una integración entre ambas empresas para consegur una mejora en la gestión, los procesos y las herramientas operativas unificando los recursos de ingeniería y operaciones.

Esta empresa aportará en 2023 unos 40M de ingresos y 3,6M€ de Ebitda. Todavía no sabemos el nombre de la empresa adquirida, aunque no creemos que se tarde mucho en desvelar su nombre en cuanto se firme la operación. De todas formas estamos realizando nuestro CSI particular a ver si averiguamos de qué empresa se trata.

Los números de Energy Solar Tech

Es hora de meternos en los números de la empresa a ver cómo lo han hecho en los 3 años que lleva Energy Solar Tech funcionando.

En 2022 la empresa cerró el ejercicio con 13,27M€ de ingresos (+214% YoY) y un Ebitda de 3,02M€ (+569% YoY), obteniendo un márgen ebitda del 23%. El beneficio neto en 2022 fue de 2,3M€ (+953% YoY). Estamos ante una empresa con un crecimiento exponencial y que debería mantenerse en los próximos 2-3 años.

La empresa dispone de 6,89M€ en caja y una deuda de 2,6M€.

Management

Otras de las patas clave en esta tesis es la directiva. Como adelantamos anteriormente, la empresa fue fundada por Alberto Hernández Poza y Abel Martín Sanchez, los actuales diregentes de la compañía.

Alberto Hernández Poza es el actual CEO de la empresa y tiene una trayectoria relevante en empresas tecnológicas punteras como Apple, donde fue su Country Manager en España así como en Vodafone, Telefónica y Techdata. Posee el 25% de las acciones de la empresa. Una de las cosas que más me llamó la atención de la empresa fue cuando empecé a ver las entrevistas a su CEO, ver lo claras que tenían las cosas y cómo lo explicaba.

Abel Martín Sánchez es el actual COO y ya tenía una trayectoria en el sector con su experiencia en empresas como Agais Servicios Energéticos de la que es fundador, y que actualmente forma parte del Grupo o Premium Nueva Energía. Posee el 12,5% de las acciones de la empresa.

El salario de ambos directivos fue de 94.740€ anuales en 2022, cifra bastante correcta para una empresa pequeña como ésta.

Alberto Torrego es otro de los socios fundadores y es miembro del consejo de administración, fundador de la empresa Globaltelco y con amplia experiencia en sector TIC. Posee otro 12,5% de las acciones.

Por lo tanto, tenemos una directiva con el 50% de las acciones de la empresa. Esto es Skin in the Game, esto es lo que buscamos!!.

Cotización en el BME growth

Las acciones de Energy Solar Tech cotizan bajo el ticker $ETC en el índice español BME Growth desde el pasado 12 de diciembre de 2022.

La acción empezó a cotizar por un valor de 3,2€. Tres meses después la cotización se ha revalorizado un +183% y la empresa capitaliza ya 203M€

Para poder sacar la empresa a cotizar en el índice BME growth y continuar con su crecimiento, la empresa llevó a cabo una ronda de financiación en 2022 para captar 7,5 millones de euros de los cuales 2 millones se captaron a través de Sego Finance. Sólo a través de esta plataforma han levantado 10M€ en tres rondas en los últimos tres años. Justo antes de salir a bolsa la empresa ya contaba con 823 inversores privados.

Hay que destacar que desde el momento de su fundación en 2020, Energy Solar Tech ha llevado a cabo su actividad principalmente a través de financiación gestionada por plataformas de crowdfunding e inversión minorista, habiendo marcado varios récords históricos de este tipo de financiación en España. Cuenta además con prestigiosos inversores y financiadores como la SEPI, a través de los fondos de innovación de SEPIDES, Fides Capital como fondo líder, y entidades públicas de financiación como ENISA ó ELKARGI.

Pero esto no termina aquí. La directiva tiene como objetivo conseguir que la empresa cotice en el Mercado Continuo. Y de hecho ya han conseguido que Energy Solar Tech figure en el índice Ibex Growth Market 15, en el que figuran las 15 empresas con mayor volumen de negociación del BME Growth.

Valoración

Aquí viene lo que para mí es el punto más difícil de esta tesis y es cómo valorar esta empresa, debido al crecimiento exponencial que ha tenido esta empresa en sus tres años de vida y en todo el camino que tiene por delante. Para esta parte me ha servido de gran ayuda nuestro compañero de que se conoce la empresa mucho mejor que yo. Si cogemos los resultados de 2022 publicados el pasado 9 de marzo podemos sacar los siguientes múltiplos:

• PER (2022): 92

• EV/EBITDA (2022): 66

Observando estas valoraciones respecto a 2022 pues obviamente vemos que esta empresa está muy cara. Sin embargo, si nos vamos a los resultados que puede hacer la empresa en 2023 tenemos algo muy diferente. Sólo con la adquisición del parque eólico de Valdelugo, la nueva empresa de ingeniería y el crecimiento orgánico de la empresa, debería alcanzar facilmente los 10M de Ebitda, y con ello tendríamos los siguientes múltiplos.

• PER (2023): 24

• EV/EBITDA (2023): 19

Estos ya son unos múltiplos que sin ser baratos ya es algo mucho más razonable y creo que es el mejor enfoque a la hora de valorar la empresa.

A su vez, si comparamos estos múltiplos con los de otras empresas del sector (EIDF, Enerside, Grenergy, Solaria, etc), en 2023 estaríamos en un nivel de valoración muy atractivo, ya que los múltiplos medios de las empresas del sector a un año vista (2023) son PER 20,5 y EV/EBITDA 11, mientras que a dos años vista (2024), serían de un PER 14 y EV/EBITDA 8. Todo esto son estimaciones y debemos cogerlas con pinzas.

El mejor ejemplo de crecimiento exponencial en este sector lo tenemos de la mano de EIDF, que ha multiplicado X20 en 2 años. El negocio no es exactamente el mismo, pero es un buen espejo en el que mirarnos, y creo que la directiva y el negocio de Energy Solar Tech es mejor todavía.

Hagamos otro ejercicio e intentamos buscar un precio objetivo de Energy Solar Tech a 2026, haciendo un claro ejercicio de bola de cristal porque el crecimiento sabemos que va a ser exponencial en los próximos 2-3 años pero cuantificarlo no es nada fácil. Valorando la empresa a PER 15 y EV/EBITDA 12, obtendríamos un precio objetivo de 33€ y 31€ respectivamente, lo que significa un x3 desde ahora. Nada mal. Y aunque repito, esto es una estimación de bola de cristal y servilleta en toda regla, pero tampoco veo motivos para que esto no pudiera llegar a cumplirse.

Riesgos

Vayamos al último punto de la tesis y es el análisis de los riesgos que podemos tener en esta inversión. Estamos en una empresa con una baja capitalización y unas valoraciones muy exigentes. La volatilidad de la acción es bastante elevada, habiendo fluctuaciones diarias de la acción de desde un +12% en los mejores días a un -9% en los peores días. A su vez es una empresa de reciente creación, donde muchas cosas pueden pasar y es un riesgo que nunca debemos olvidar.

Otro factor clave aquí serán los precios de la electricidad, que tendrán obviamente una gran influencia en los resultados de la empresa en los próximos años. Debido a la situación geopolítica actual y a la subida de los precios del gas que seguimos arrastrando desde 2022, los precios de la electricidad van a seguir altos los próximos años. Pero no tenemos duda de que la implantación de las energías renovables va a seguir su curso y ayudará a reducir los costes de electricidad, aunque NO pueden sustituir 100% a otras energías de respaldo como la nuclear, el gas o el carbón.

El riesgo de la regulaciones de los políticos en sectores como el petróleo y el gas ha sido un factor clave y que hemos visto hacerse realidad de una manera importante con los winfall tax en europa. Sin embargo, aquí estamos en el caso contrario, ya que los gobiernos están promoviendo la transición energética y se están dedicando fondos de recuperación para diversos usos y entre ellos para las instalaciones de autoconsumo. Por lo tanto aquí el riesgo político aquí vemos cómo se convierte en una oportunidad.

Conclusión

A modo de conclusión, tenemos una empresa como Energy Solar Tech que cuenta con un modelo de negocio plenamente integrado con activos de generación energética centralizados, activos de generación distribuidos en autoconsumo y un conjunto de tecnologías propias y de terceros que permiten incrementar la eficiencia energética de sus clientes, comercializando el conjunto bajo una propuesta de outsourcing energético sin inversión ni riesgo para sus clientes arropada con un conjunto de servicios de valor añadido. Es un modelo de negocio fácilmente escalable y que podemos verlo crecer a un ritmo espectacular en los próximos años. Tiene una valoración exigente, acorde con el sector y el fuerte crecimiento que está experimentando.

En la cartera de Gekko Capital tenemos inversiones en gas, petróleo, carbón, y después de darle muchas vueltas creo necesario hacer un hueco a las energías renovables ya que creo que van a jugar un papel crucial en los próximos años. Y qué mejor empresa que una española como Energy Solar Tech para ocupar ese lugar. Veo una empresa con un crecimiento exponencial por delante, con una buena directiva con skin in the game, un buen sector, y los favores de los políticos que no es poco hoy en día. Para mí Energy Solar Tech es actualmente la empresa de mayor potencial del BME Growth, y como también tenía ganas de volver a tener una empresa española en cartera pues la decisión estaba clara.

Quiero aprovechar éste último punto para dar las gracias a varios compañeros que conocían la empresa mucho mejor que yo y que me han ayudado a entenderla mejor y a poder escribir esta tesis: Invertir es de Valientes, Xavier Miranda y Lukilook

En la publicación de hoy os traemos una tesis de inversión de una empresa completamente desconocida en el fintweet (hasta ahora). Vamos a hablar de otra empresa polaca que llevamos en cartera junto con Spyrosoft, y es que estamos encontrando oportunidades muy interesantes en el país, y ésta no será la última. Pero antes de nada, como siempre nuestro disclaimer:

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como recomendación de compra o venta de ningún tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que lleves a cabo a raíz de ver este articulo es responsabilidad únicamente tuya. Cada persona tiene que realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre compra o venta de activos financieros

La empresa de la que vamos a hablar hoy es Suntech S.A ($SUN), empresa nano-cap del sector IT, se trata de una empresa más de nicho de mercado que Spyrosoft, ya que se dedica a los servicios OSS/BSS (Operations Support Systems / Business Support Systems). Suntech capitaliza sólo 90M PLN (19M€) y fue fundada en 1996 por Piotr Saczuk (actual CEO) y sus socios cofundadores. La acción cotiza en el índice NewConnect desde 2008.

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En la publicación de hoy os traemos la que ya es la tercera tesis de inversión que publicamos en este substack. Vamos a hablar de una de las empresas que mayores alegrías me ha dado en 2022 a pesar de llevar sólo cuatro meses en mi cartera de acciones. Obviamente ya la tenía algo estudiada de antes, pero para publicar una tesis hay que investigar un poco más. Antes de nada como siempre nuestro disclaimer:

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como recomendación de compra o venta de ningún tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que lleves a cabo a raíz de ver este articulo es responsabilidad únicamente tuya. Cada persona tiene que realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre compra o venta de activos financieros

La empresa de la que vamos a hablar hoy es Spyrosoft, una empresa small cap polaca dedicada a la ingeniería de software y que trabaja para multitud de sectores como automoción, servicios financieros, sanitario, educativo, geoespacial, etc. La empresa fue fundada en 2016, capitaliza 130M$ y tiene su sede en Breslavia (Polonia). Una empresa que está dentro de las 1000 empresas de mayor crecimiento de Europa en 2021 y 2022 según el Financial Times (FT1000)

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